股權激勵對公司價值的影響

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股權激勵對公司價值的影響范文第1篇

[關鍵詞] 股權分置改革 股權激勵 公司價值

對公司高級管理層（以下簡稱高管）進行股權激勵是國內外學者在委托框架下研究公司治理的熱點領域。國外對CEO激勵的研究相當成熟，一般認為，管理層持有股票期權與股票，對管理者有正激勵效果。但是，我國股權激勵能否降低成本，提高公司價值，則存在爭議。本文主要研究股權分置改革變化前后，高管股權激勵與公司價值間的關系，以期考察我國股權激勵實施的效果。

一、研究假設

Jensen等研究指出，管理層與公司所有者之間是具有利益沖突的關系。股權激勵制可以解決經理與股東的沖突。當高管擁有公司索取剩余索取權的股份時，高管的利益就會與公司的盡可能趨于一致，股東與高管之間的沖突就會得到緩解。但是在我國,由于上市公司高管比例普遍很低，外部的接管市場極不發達，中國高管股權激勵與價值的關系有正向關系，但可能關顯著性較弱。由此,提出假設對高管實行股權激勵，其持股比例與公司價值有較弱的正向關系。

一般而言，制度會影響成本沖突的表現形式與最終解決途徑。股權分置改革后，我國資本市場制度制度環境發生較大變化，股權分置改革，解決了股權分置帶來的長期影響中國資本市場健康發展的重大歷史遺留問題，消除證券市場定價機制的扭曲，重建公司治理的共同利益基礎，降低了企業完善公司治理的成本，推動證券市場的發展，有利于建立和完善管理層激勵和約束機制，從而可能增強實施股權激勵機制的有效性。所以，股權分置改革后，對高管實行股權激勵更能產生積極的政策和市場效應作用，有利于減少成本，增加公司價值。由此,提出假說股權分置改革后，對高管實行股權激勵對公司價值有較大的改善。

二、研究設計

第一，本文選定2001年～2006年宣告實行股權激勵的上市公司作為研究對象。第二，考慮到金融業的特殊性，我們排除了準金融性公司。第三，根據本文所研究的問題，以及計算公司價值的方便，剔除含B股或H股的公司。本文最終選定的企業年樣本為481個。治理數據來源于 CCER數據庫，財務數據與年報資料來自 WIND資訊數據庫。

根據上述分析，本文建立如下回歸模型來檢驗本文的研究假設:

（1）

其中，MRS表示高管（TM）或董事會（DBM）的股權激勵對象的持股比例，Implem表示股權分置改革完成與否的啞變量。Control_variable 表示控制變量向量，主要有：總經理變更（CHANGE_C）；成長性（Growth）；公司規模（Size）與負債比例（Debt）等。用滯后一期是為了考慮內生性影響。

三、實證分析

下表是模型（1）進行OLS回歸結果。其中回歸方程中前兩個的解釋變量為高管持股比例，后兩個方程的解釋變量為董事會持股比例。

表中顯示，在宣告實行股權激勵的樣本公司中，公司價值與高管持股比例在0.01顯著水平下正相關,回歸系數為0.062%。這表明，雖然高管團隊總體持股比例較低，平均只有0.58%，但從長期來看，能起到一定的激勵效果，初步證明利益一致假設，即高管權益報酬能減輕經理與股東間的沖突。但是，當考慮股權分置改革這個制度變量時，我們發現，無論是股權分置改革變量本身，還是它與高管持股比例的交叉項，都與價值在0.01與0.05水平下顯著相關，并且模型的擬合度也有所提高，而高管持股比例與價值正相關，但不顯著。這說明，股權分置改革這個中國資本市場的制度變革，在一定程度上消除證券市場定價機制的扭曲，降低公司治理的成本，提升了公司的價值，另一方面，股權分置改革，推動證券市場的發展，使市場更有效改善了股權激勵機制實施的有效性。總之，這證實了我們的推斷，對高管實行股權激勵，有一定的激勵效果，在外部制度環境改善后，激勵效果明顯提高。這也說明資本市場制度環境對公司治理的促進作用。

公司價值與董事會持股比例在0.01顯著水平下正相關，回歸系數為0.072，股權分置改革變量，及它與高管持股比例的交叉項，都與價值在0.01與0.05水平下顯著相關。這進一步證實了假設1與2成立。值得注意，雖然董事會持股比例比高管持股比例低，但其激勵效果卻比高管激勵效果好，說明目前總體持股較低的情況下，應對公司關鍵決策團隊進行激勵，以提高激勵效果，當激勵強度達到一定程度后，再擴大激勵對象的范圍。

控制變量中，規模與價值在0.01水平下顯著負相關，說明規模越大的公司，沖突可能越嚴重。負債比例與公司價值負相關，但相關性較弱。主營業務收入增長比率則與公司價值顯著正相關，表明成長性越好的公司，公司價值越高。而公司價值與總經理變更、兩職設置狀況及獨立董事比例等不相關。

注: *, ** 和 *** 分別表示在 0.10, 0.05, 0.01 水平上顯著。為節省篇幅，控股股東持股比例兩職設置狀況、獨立董事比例、Z指數、赫芬德爾指數、無形資產比、行業與年等變量省略。

四、研究結論

以中國2001年～2006年宣告實施股權激勵的非金融類公司為研究樣本，檢驗股權分置改革對股權激勵的正向作用。研究結果表明，不考慮股權分置改革因素，公司價值與高管股權激勵有顯著的正向關系。當進一步研究股權分置改革后對激勵效果的影響時，結果表明，股權分置改革后，高管股權激勵對公司價值的改善較為顯著。

本文股權分置改革對股權激勵改善公司價值的實證研究填補了此方面研究不足。本文的研究也表明，在目前我國管理者股權具有使公司價值增加的正效應，建議上市公司應當適當增加高管持股比例，弱化高管的非經濟激勵，同時，建立與股權激勵相對應約束機制。并且，建議有關部門積極進行資本市場的改革，以發揮外部市場對管理者的監督作用。

參考文獻:

[1]Davies. J.R., Hillier. D., McColgan. P..Ownership structure, managerial behavior and corporate value[J].Journal of Corporate Finance,2005, 11(3)

[2]程仲鳴 夏銀桂:制度變遷、國家控股與股權激勵南開管理評論[J].2008（4）

股權激勵對公司價值的影響范文第2篇

關鍵詞：股權激勵；利益趨同；利益壕溝

JEL分類號：D31中圖分類號：F830.91文獻標識碼：A文章編號：1006-1428(2012)04-0039-06

一、引言

早在二十世紀九十年代，股權激勵機制就開始在中國的一些上市公司進行初步嘗試和積極探索，但是受到相應的法律法規缺失、股權分置問題及資本市場股價長期低迷等綜合因素的制約，股權激勵的正效應難以充分發揮，嚴重影響著公司治理狀況的改善。隨著股權分置改革的結束，非流通股股東和流通股股東的利益沖突問題得到有效解決。為了解決管理層問題，中國證監會、財政部和國資委于2006年頒布了一系列關于股權激勵的法規，為股權激勵的實施掃清了法律障礙。

然而，公司管理層的股權薪酬是否與公司價值創造相匹配?管理層股權激勵到底是產生了利益趨同效應，為股東創造了價值，還是產生了利益壕溝效應，即掠取股東利益而為自己謀取私利，損害了公司價值?國有控股公司和非國有控股公司管理層股權激勵是否存在顯著差異?如果有差異，是什么因素影響股權激勵的有效發揮?本文以2006至2009年國內上市公司為研究對象。基于股權分置改革的制度背景考察股權激勵對公司經營績效和成本的影響。

二、文獻回顧和理論假設

(一)管理層股權激勵與成本、公司績效

Jensen和Meckling(1976)指出，由于作為委托人的股東和作為人的經理兩者的目標函數不同，掌握信息優勢的經理可能通過損害股東的利益來獲取自身利益的最大化，從而產生成本。因此，根據最優契約理論，股東向經理提供股權激勵方面的契約，經理獲得剩余索取權，并承擔相應的風險，二者的利益趨于一致，可減少成本。Mehran(1995)基于1979至1980年期間隨機抽取的153家美國制造業公司數據分析認為，管理層持股和以股權為基礎的薪酬結構對公司的價值有顯著影響，而薪酬水平對公司的價值沒有顯著影響。但是有些學者研究發現，管理層薪酬激勵與公司績效、成本敏感度很低，與最優契約理論并不一致(Jensen and Murphy，1990；Yermack，1995)。

早期的國內學者發現，管理層股權激勵對公司績效沒有影響，原因是管理層持股水平較低，“零持股”現象普遍存在，股權對經理激勵功能較弱，未能發揮應有的激勵作用(魏剛，2000)。從深層次分析，中國資本市場的股權分置，使得擁有非流通股份的控股股東無法從資本利得中獲取收益，必然產生侵占小股東利益的動機。控股股東通過關聯交易等方式抽取上市公司的利潤，造成公司股票價格長期低迷。公司股價不能對控股股東和管理層形成有效的激勵和約束。

股權分置改革結束后，非流通股股東(大股東)通過向流通股股東(中小股東)支付對價后而獲得流通權，能夠從二級市場獲得投資收益。非流通股股東和流通股股東的利益趨同使得公司治理機制得到改善，公司股票定價功能得以恢復，資本市場的有效性不斷增強。隨著管理層股權薪酬的占比不斷上升，公司股價使控股股東、小股東和管理層的利益趨于一致，管理層股權激勵對公司的績效和成本有顯著影響，因此，我們提出如下假設：

假設1：股權分置改革后，管理層股權激勵降低了成本，提高了公司績效。

(二)產權性質、管理層股權激勵與成本、公司績效

中國上市公司中，國有企業無論在數量還是在規模上均占有主導地位。普遍的觀點認為國有企業的成本高于非國有企業，經營效率低于非國有企業。如李壽喜(2007)研究發現，國有產權企業普遍比混和產權企業的成本高，而混和產權企業又比個人產權企業的成本高。根據最優契約理論，股權激勵能有效降低管理層成本，那么在國有公司中實施股權激勵能否緩解沖突并提高其價值?國內學者的研究沒有得出一致的結論。俞鴻琳(2006)用面板數據固定效應分析，發現國有上市公司高管持股與公司價值負相關。而程仲鳴與夏銀桂(2008)用混合數據OLS分析認為，國有企業經理人實施股權激勵能提高公司價值。上述研究的樣本數據基本在2006年前，資本市場的弱有效性和內部公司治理機制殘缺都制約著股權激勵的有效發揮。造成實證結果缺乏穩健性。

股權分置改革解決了非流通股和流通股二元結構問題。但是對不同產權性質公司的治理機制影響不同，進而對管理層股權激勵效應影響也不同。股改顯著改善了非國有控股公司的治理機制。提升了大股東的正向治理作用(汪昌云等，2010)，因此大股東可能設計高效率的股權激勵契約，將管理層股權激勵薪酬和公司業績緊密聯系在一起，更能調動管理層積極性，降低其成本，使其與股東的利益趨于一致。

股改對國有控股公司的治理機制影響有限。由于存在委托鏈條過長和所有者缺位等問題(白重恩等，2005)，國有公司內部治理機制在短期內也無法發生顯著改變。盡管股票可以全流通，但是國有控股公司中第一大股東平均持股比例仍高達39％，高出非國有控股公司6個百分點，國有股依然保持控股地位。國有股“一股獨大”，代表大股東的國有資產管理機構雖然擁有最終控制權，但是沒有剩余索取權，對上市公司的重大決策并不承擔風險，因此對公司管理層監督動力不足。而公司第一大股東之外的外部股東占比較低，難以發揮監督作用，外部控制權市場對公司管理層也難以形成威脅。因此，公司管理層缺乏有效的內外部監督，國有公司依然被“內部人控制”。當公司的監督機制難以對管理層發揮作用時。激勵機制顯得尤為重要。如果國有公司控股股東所設計的股權激勵契約是獨立有效的，則有助于解決內部人控制，降低管理層成本，提高公司績效；反之如果股權激勵契約的設計受到管理層干預，偏離股東利益而重點體現管理層利益。那么這種激勵契約不能對國有管理層形成有效的激勵和約束，進而對成本和公司績效沒有顯著影響。因此，我們提出兩個假設：

假設2a：國有和非國有控股公司管理層股權激勵與成本顯著負相關，與公司績效顯著正相關。

假設2b：非國有控股公司管理層股權激勵與成本顯著負相關，與公司績效顯著正相關；國有管理層股權激勵對成本、公司績效沒有顯著影響。

(三)產權性質、管理層權力、管理層股權激勵與公司績效

股權激勵對公司價值的影響范文第3篇

關鍵詞:經營者;股權激勵;公司價值

Abstract:Establishing and perfecting the enterprise operator option motivation mechanism is one of the important ways that deepen the reform of state-owned enterprise and enhance the vitality of enterprise. The state-owned shareholder (holding state-owned capital injection) and the circulation stock shareholder (medium and small shareholder-owned stock) have different effects of stock option motivation in the operator-owned stock. And， the operator-owned stock has the strongest motivated function， and is advantageous to improve the enterprise achievements and promote the enterprise value; state-owned capital under the principal-agent relationship is easy to present the question which investors lack the protection mechanism， expanding the distance of principal-agent relationship and the degree of information asymmetrical， and causing the low enterprise efficiency; under the environment of circulation stock shareholder motivation， the split of stock option fluidity has fundamentally harmed the uniform benefit among shareholders of listed companies， possibly weakening the motivation of the operator-owned stock and state-owned stock. On the basis of previous research， this paper sums up the results， chooses the machinery， equipment and measuring appliance of manufacturing industry of listed companies as the research samples， explores the above issues from the empirical point of view， and draws the conclusion.

Key words:operator;stock option motivation;enterprise value

現代產權制度下所有權與經營權相分離成為企業的最基本特征，從某種意義上講股東的所有權一般表現為剩余索取權，而經營者則憑借所擁有的專門知識和經營信息，掌握著企業的控制權。在歐美等成熟的資本市場中，將股權激勵和企業價值相聯系是企業管理體現激勵機制和解決兩權分離問題的一種重要途徑。股權激勵可以促進企業經營者與股東形成共同一致的利益，被譽為企業激勵的“金手銬”。

隨著我國股權分置改革的成功推進，資本市場在制度層面上發生了深刻的變化，但仍處于逐步完善的過程中，各上市公司也積極探索用股權激勵方式來激發高層管理人員的工作積極性和創造性。證監會《上市公司股權激勵規范意見》的公布，也反映了政府部門對股權激勵計劃的支持，更引起了投資者對股權激勵計劃的關注。股權分置改革后，激勵機制發生了從靜態目標到動態目標的變化，非流通股股東的股票可以上市進行流通轉讓，可以實現其溢價收益，國有股股東的利益也將受到股價波動的影響，并與流通股股東利益趨向一致。因此，公司價值逐漸實現市場化，大股東和小股東的利益逐漸重疊，這樣就會改善公司治理結構，對提升上市公司價值起到非常重要的作用。

大股東在利益的驅使下會有更好的監督與激勵動機，并得到充分有效的發揮。此時，上市公司對管理層的激勵不再是形式上的安排;小股東也開始有了一定的權力，可以參與公司的治理。通過股權激勵將投資者和管理層的利益聯系起來，使管理層也擁有公司的所有權，從而極大地調動管理層的積極性和創造性，實現自己和股東財富的保值和增值，促使我國資本市場上微觀主體內部激勵機制的強化，內部運行狀況的改善以及 “內部人控制”現象的消除，使公司成為真正意義的市場主體，并通過市場化的競爭和發展，一步步走向成熟。實施股權激勵不僅與公司的產權有關，還與其他的法律、監管等方面有關系，同時還需要有一個完善的市場機制。在國內尚不成熟的外部市場環境下，經營者股權激勵能否顯著有效，與公司價值到底表現為何種關系?這一系列問題都有待于檢驗。本文在總結前人研究成果的基礎上，選擇制造業機械、設備、儀表次類上市公司為研究樣本，從實證的角度對上述問題進行探索，得出結論。

一、文獻回顧

(一)國外文獻回顧

從實證研究的角度看，國外學者對管理層股權的激勵效果有著不同的看法，代表性的觀點有以下四類:

1.顯著的激勵效果。Jensen和Meckling(1976)在其關于成本的奠基性論文《企業理論:經理行為、成本和所有權結構》中，從外生性角度研究經營者股權與企業價值關系，認為經營者持股能有效降低成本，經營者股權與企業價值正相關。Hall和Liebman(1998)認為經營者報酬和企業業績強相關，原因是股票期權具有強激勵作用，經營者報酬結構中增大股票期權的比重，經營者報酬和企業業績的相關性顯著增加。

2.不顯著的激勵效果。Jensen和Murphy(1990)用回歸方式估計了現金報酬、購股權、內部持股方案和解雇威脅所產生的激勵作用，得出的結論是:大型公眾持股企業的業績和經理報酬有微弱的相關性。Rosen(1992)關于經理報酬實證分析的結論是，經理報酬對股票收益的彈性在0.10-0.20之間，也就是說，股票收益率從10%漲到20%，該企業的經理報酬將增加1%。此外，Holderness和Sheehan(1988)及Loderer和Martin(1997)的研究顯示企業價值與經營者股權結構無相關關系。上述研究結果表明，經營者報酬對企業業績表現出不顯著的激勵效果。

3.區間性的激勵效果。第三種代表性觀點認為，隨著高管人員持股比例的提高，對企業業績會產生兩種完全相反的效應:利益趨同效應和利益侵占效應。利益趨同效應指的是持股會使高管人員的利益與股東的利益趨于一致，在一定的持股比例范圍內與企業價值存在著一種持續的正相關關系;利益侵占效應指的是如果此比例超出一定的范圍，則資本市場的監督與激勵效果變弱，業績與持股比例之間就會呈負相關。

Morck(1988)用Tobin’s Q值、董事會成員持股比例分別作為企業績效、經理人員持股的衡量指標進行實證研究，結果表明，持股比例在0-5%的范圍內，Tobin’s Q值與董事持股比例正相關;在5%-25%的范圍內，Tobin’s Q值與董事持股比例負相關;超過25%二者又正相關。進一步表明，當持股比例在0-5%之間及大于25%時，利益趨同效應大于利益侵占效應，而在5%-25%之間時，后者大于前者。McConnel和Servaes對Tobin’s Q與經理持股比例、經理持股比例平方的關系進行了線性回歸分析，發現Tobin’s Q值與經理持股比例在0-50%范圍內顯著正相關，而與經理持股比例平方顯著負相關。Stulz(1988)則用模型證明，企業績效最初隨經營者持股比例的增加而增加，而后開始下降。其原因是經營者股權的增加有利于增強股東監控動力，同時也可能阻礙企業控制市場機制的有效發揮，從而降低企業績效。

4.其他。還有一些研究文獻表明，股權激勵只是為了解決監督困難的問題，與企業價值并不存在任何關系。

(二)國內文獻回顧

由于我國的證券市場還處在逐步完善的過程中，國內學者對上市公司經營者股權激勵的實證研究也處在激勵機制計量研究的初級階段，但歸納起來主要有三類:

1.顯著的激勵效果。周兆生(2003)以上市公司的經濟增加值以及凈資產收益率作為企業績效指標，分別檢驗了上市公司總經理年薪報酬、股權凈收益以及職務任免形成的三種激勵效應。檢驗的結果表明年薪報酬、股權凈收益及職務變動都與企業績效呈正相關性，且激勵效果明顯。

2.不顯著的激勵效果。魏剛(2000)、楊瑞龍和劉江(2002)等利用我國上市公司的年報數據，研究了上市公司高級管理層的激勵狀況、高級管理層激勵與企業業績之間的敏感性、高級管理層報酬與企業規模、國有股股權比例之間的相關關系。結果顯示，近年來我國上市公司高級管理層激勵效果不顯著，經理報酬和企業業績不存在顯著的正相關關系，與高級管理人員持股比例不存在顯著的負相關關系，與企業規模存在顯著的正相關關系，國有股比例對高管報酬存在一定的負面影響，原因是我國上市公司管理者的持股量過低，因而激勵效果差。

3.區間性的激勵效果。黃之駿(2006)從內生性視角研究中國上市公司經營者股權激勵的影響因素及其與企業價值的相關性問題。遵循內生性的研究思路，選取高科技上市公司為研究對象，以2001-2004年的原始數據為基礎構建均衡的平行數據，并以此為研究樣本，采用廣義最小二乘法、固定效應模型、廣義的兩階段最小二乘法、HAUSMAN檢驗以及聯立方程來控制和檢驗企業的外生因素和內生因素(董事會組成)對經營者股權激勵和企業價值所造成的內生性影響，得到了眾多與前期研究差異較大的結論:(1)當考慮到企業可觀測和不可觀測的外生因素對經營者股權激勵水平的影響時，企業負債水平對股權激勵有正向影響，但不顯著。當以Tobin’s Q值表示企業價值時，在外生因素的影響下，經營者股權激勵與企業價值之間仍然存在強烈的區間效應，即經營者股權激勵水平與企業價值之間存在倒U型關系，隨著經營者股權水平的上升，企業價值出現先升后降的趨勢。當經營者股權比例為12.89%時，企業價值達到最大值。(2)在考慮到經營者股權激勵的內生性影響下，經營者股權激勵和企業價值之間依然存在顯著的區間效應。該結果表明經營者股權激勵和企業價值之間存在穩定的關系。

二、研究設計

(一)樣本選擇與數據處理

本文選取2006-2008年滬、深兩市262家制造業機械、設備、儀表次類上市公司為研究樣本，所采集的上市公司價值和股權激勵相關指標的數據資料來源于中國證券監督管理委員會網站、巨潮資訊網站、上海證券交易所網站以及深圳證券交易所網站。在數據整理過程中，首先剔除數據不全的企業，其次剔除首次發行新股的上市公司，截至2008年首次發行新股不滿3年的上市公司，因其數據不完整，不能滿足本研究的要求，故全部剔除。最后，在無綱量化過程中，剔除出現極端值的企業，得到最終的有效樣本197家。

(二)變量選取

1.解釋變量——股權激勵。根據本文研究需要，更好地解釋股權激勵對公司價值的影響，采用經營者(包括董事、監事、董事會秘書和經理)持股比例(EOWN)作為股權激勵的變量指標，計算公式為:EOWN=經營者持股數之和/公司總股本。

2.被解釋變量——公司價值。公司價值以Tobin’s Q值表示，考慮到中國上市公司存在非流通股的實際情況，采取郎咸平(2002)的計算方法。計算公式如下:

Tobin’s Q=企業總資本的市場價值/企業總資本的重置成本= (年末流通市值+非流通股凈資產金額+長期負債合計+短期負債合計)/年末總資產=(企業年末股價×流通股數量+每股凈資產×非流通股數量+企業負債合計)/年末總資產

3.控制變量。考慮到國有股、流通股也具有不同的股權激勵效果，引入國有股比例、流通股比例加以反映。此外，還考慮債務融資、企業規模、企業成長性、企業資產結構、企業風險對公司價值的影響，分別引入資產負債率、年末總資產自然對數、總資產增長率、無形資產比例、BETA系數值相應指標加以反映。

(三)模型建立

本文采用多元回歸分析對上市公司經營者股權激勵與公司價值的關系進行實證研究。根據上文的分析，建立以下多元回歸模型:

Tobin’s Q=β0+β1EOWN+β2STATE+β3LTG+β4DEBT+β5SIZE+β6GROWTHA +β7IAA+β8RISK+ε

三、實證結果分析

(一)描述性統計分析

根據表1、表2可知， 2006-2008這3年中，公司Tobin’s Q的均值為2.1748，且逐年下降，最大值為5.7621，最小值為0.8916，標準差為0.3755，中位數也逐年變小。經營者持股比例的均值為0.4845%，亦逐年下降，最大值為2.1609%，最小值為0，標準差為0.1043;從年度變化看，中位數有轉折。究其原因，可能是與2006-2008年的“牛市”向“熊市”的轉變有關。同時，我們還發現，各上市公司國有股比例的均值為35.8208%，其中最大值為70.6201%，最小值為0，標準差為0.1926，持股水平差距較大;資產負債率均值為0.4366，其中最大值為0.8727，最小值為0.0617，標準差為0.1891，債務融資水平差距較大;總資產增長率也是相差很大，均值為0.1614，最大值為2.5581，最小值為-0.4298，標準差為0.2408;無形資產比例則更低，均值僅為0.0472;BETA系數均值為0.9154。

(二)線性回歸分析

通過表3的回歸結果分析表可以看出，經營者持股比例的回歸系數為0.8639，在5%的顯著性水平上通過檢驗，并且符號為正，說明經營者持股有利于提升公司價值，經營者持股比例與公司價值存在顯著的正相關關系;國有股比例的回歸系數為-0.0043，但沒有通過顯著性檢驗。流通股比例的回歸系數為0.0024，在10%的顯著性水平上通過檢驗，符號亦為正，說明流通股比例對公司價值有影響，并與公司價值呈顯著的正相關關系。

就債務融資水平來說，資產負債率對公司價值產生顯著的負相關作用;而總資產增長率則對經營者股權激勵產生顯著的正相關關系，在1%的顯著性水平上通過檢驗，說明公司傾向于實施股權激勵，以留住經營管理人才;總資產自然對數的回歸系數為0.7602，在5%的顯著性水平上通過檢驗，說明與公司價值呈正相關關系。此外，無形資產比例和BETA系數均對公司價值有負向作用;無形資產比例的回歸系數為-0.0516，但沒有通過顯著性檢驗。

四、結論及對策建議

根據實證結果的理論分析，經營者決策是影響公司價值的決定性因素之一，股權激勵對經營者行為產生重要影響，從而對公司價值產生顯著的激勵效應。為了進一步建立健全經營者股權激勵機制，改善公司治理的市場機制，給出以下建議:

(一)宏觀層面的建議

實證研究表明，經營者股權激勵對公司價值的影響較為顯著和穩定，我們更應該關注經營者股權激勵。公司要想讓經營者股權激勵發揮出應有的作用和效果，就必須加速推進市場化改革，為推行經營者股權激勵營造一個公平、透明的外部環境。主要包括:

1.發展和規范資本市場。現代資本結構理論認為，資本結構會影響經營者的工作努力程度和行為選擇方式，從而影響公司市場價值。在債權融資和股權融資中，債權融資具有更強的激勵作用，但我國上市公司承擔著較多的政策目標和社會負擔，它和國有銀行不存在根本利益上的制約關系，所以這種關系顯得有些“虛擬化”。另外，我國資本市場不夠完備，而上市公司的公司治理結構又極具特殊性，使得股東對公司的監控能力很弱，經營者便從自身利益出發，利用股權融資，以實現自身效用最大化。因此，必須改善我國的資本市場，以資本市場替代國家融資，使其向規范化、理性化方向發展。

2.建立較為完善的經理人市場?，F代企業理論認為，經營者的勞動分為才能和努力程度兩個方面，前者只能通過選拔機制來實現，后者可以通過有效的激勵方式。一般來說，經營者的能力決定了激勵的效果，要使激勵機制真正對經營者發揮激勵作用，經營者必須有足夠的才能，因此經營者選擇的公開化和市場化是必須的。此外，經營者才能的識別成本很高，因此需要通過使經營者職業化，以及系統的培訓來提高其素質，降低其識別成本來提高選拔的效率，完善經理人市場。

(二)微觀層面的建議

本文選擇制造業機械、設備、儀表次類上市公司為研究樣本，對經營者持股影響公司價值進行實證分析，但實際上，不同公司和行業具有不同的文化特征，這也是制定經營者股權激勵計劃時要考慮到的因素之一。各公司只有塑造具有自身特色的文化，同時樹立新的人才資本運營觀，才能使公司內部文化和經營者的價值觀真正融合到一起，才能最大限度地發揮他們的知識技能和創新潛力，把公司的目標當成自己的奮斗目標而努力工作，實現經營者股權激勵的最優水平。所以在制定經營者股權激勵計劃時應考慮公司自身特征，采取以點帶面、逐步推廣的做法。

參考文獻

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[3] 周兆生.中國上市公司總經理激勵的實證研究[J].改革，2003(3).

股權激勵對公司價值的影響范文第4篇

從理論上講，現代公司制企業所有權和控制權分離，由于公司經營者和作為公司所有者（股東）之間存在目標和利益上的不一致，加之他們之間的信息不對稱，最終導致了委托問題和經營者激勵約束問題的產生。從激勵約束問題的實質上看，經營者薪酬激勵無疑是最直接的影響因素，因為薪酬激勵可以真正體現責任（可以認為經營者業績等于企業業績）、風險與利益（激勵形式和力度）相一致的原則。可以說，經營者股權激勵作為一種重要的薪酬激勵模式，是公司治理中最重要的機制之一，它通過讓經營者以各種形式持有一定數量的公司股票，達到經營者和股東利益趨于一致的目的，從而從源頭上解決經營者與股東之間的利益沖突問題。在歐美等資本市場成熟的國家，于20世紀50年代產生并逐漸蓬勃發展起來的經營者股權激勵已被證明是解決現代企業委托問題的重要途徑，是促進公司經營者與股東形成利益共同體的有力手段。

企業的各重要利益相關者對企業實施股權激勵的效果都非常關注，但是，企業自身尚缺乏科學合理的股權激勵實施效果的評價體系，致使股權激勵在我國的應用處于進退兩難的尷尬境地，股東不滿意，經營者不滿意，政策制定者也不滿意。所以，除了實施股權激勵計劃時的條件約束外，企業有必要對股權激勵實施后的效果進行全面、綜合地評價，為后續股權激勵計劃的有效實施創造有利的條件，真正保證企業價值最大化可持續實現的目標。

筆者認為，股權激勵實施效果的評價體系應包括定性和定量兩個方面，本處只探討定量評價體系。股權激勵實施效果的定量評價體系應該從以下三個方面進行設計：

一、評價實施股權激勵的會計業績指標體系

由于股權激勵的宗旨是盡可能使投資者與經營者的利益目標達成一致，故股權激勵在使經營者受惠的同時，也要求經營者的行為保障。換句話講，就是如果希望通過經營者股權激勵最大化投資者利益，就需要經營者能因股權激勵而最優化自身行為。即實施經營者股權激勵，將通過影響公司經營者的收益，進而影響其行為。這些行為將通過經營者制定和執行公司的各種財務決策，最終通過公司對外報告的會計業績體現出來。

目前，在企業的股權激勵計劃中，主要采用盈利能力指標（如凈資產收益率）和成長性指標（如凈利潤增長率、主營業務增長率等）。如果僅從上述兩個角度評價企業實施股權激勵的會計業績，顯然是不夠全面的。而且，已有的研究文獻大多證明實施股權激勵企業的業績并不明顯好于未實施股權激勵企業的會計業績，這值得我們反思。

筆者認為，對企業實施股權激勵的會計業績應該從以下六個方面進行綜合評價：（1）盈利能力指標。諸如銷售毛利率、總資產收益率（ROA）、凈資產收益率（ROE）、每股收益（EPS）以及經濟增加值（EVA）等；（2）資產運用效率指標。諸如總資產周轉率、流動資產周轉率、應收帳款周轉率、存貨周轉率等；（3）償債能力指標。諸如流動比率、速動比率、現金比率、資產負債率、權益乘數、利息費用保障倍數等；（4）企業成長能力指標。諸如主營業務收入增長率、凈利潤增長率等；（5）資本保值增值能力指標。諸如凈資產增值率、每股凈資產增值率等；（6）綜合業績指標。諸經濟增加值等。

二、評價實施股權激勵的股東財富效應

會計業績中非常重要的利潤、收入類指標都是是短期業績指標，可反映因股權激勵影響經營者行為所產生的經營狀況和經營成果。實施經營者股權激勵也會直接影響企業投資者的決策行為，最終影響他們財富的變動。進行股東財富效應分析的實質就是要探討公司實施股權激勵對公司股票市價的影響，即市場投資者會因此如何調整其對公司未來發展的預期，并通過股價這個長期業績指標的變動反應出來，最終影響投資者的投資回報，對其分析可以彌補短期會計業績指標的不足。換句話說，評價實施股權激勵的股東財富效應主要通過股票投資收益率來反映。

該項評價內容可以通過兩個角度進行：一是分析股權激勵計劃公告的市場反應，即對公司董事會通過股權激勵方案日、股東大會通過股權激勵方案日以及公司股權激勵行權日等重要時點的股票收益率進行分析；二是分析公司實施股權激勵期間以及之后的股東股票投資收益。

當然，在應用上述評價體系時，需要結合我國股市的實際情況，當股市因外部原因處于不正常波動狀態時，可考慮使用股票價值指標替代股票價格指標。

三、評價企業是否因實施股權激勵而存在盈余管理行為

由于會計業績是短期業績指標，受企業會計政策、會計核算方法選擇和會計估計的直接影響，而市場業績又直接受到會計業績的影響。為了了解企業提供的會計業績數據是否會因股權激勵而受到人為操控，有必要對公司經營者是否因會股權激勵而進行盈余管理的行為進行了評價。從理論上講，實施經營者股權激勵具有提升企業會計業績的重要作用。經營者為了證明股權激勵這種正向作用確實發揮了作用，同時，也為了獲得股權激勵收益，因此，在實施股權激勵前后期，經營者可能存在盈余管理的動機和行為。如果實施股權激勵后，公司真實的會計業績下滑，出于經營者自身利益的考慮，也可能存在盈余管理的動機和行為。當經營者盈余管理的動機付諸實踐時，就向資本市場釋放了一個誤導性的信號，從而影響市場投資者的投資決策，并最終可能扭曲投資者對公司市場價值的評價。從已有的大樣本研究文獻看，主要的結論都是實施股權激勵會導致企業的盈余管理行為。如果真是這樣，實施股權激勵企業的業績就很可能不具有可持續性，完全違背了股權激勵的初衷，所以，非常有必要對實施股權激勵企業是否真的存在惡意的盈余管理行為進行分析評價。

分析企業是否存在盈余管理行為，可以從以下幾個方面進行：是否存在會計政策、會計核算方法和會計估計的不正常變動；是否存在公允價值不公允的情況；是否存在非經常性損益的不正常變動；是否存在關聯方關系的不正常變動；是否存在合并報表范圍的不正常變動；注冊會計師的審計報告意見是否不是標準的無保留意見；企業是否存在不正常的更換會計師事務所的行為；企業是否存在不正常的更換獨立董事的行為，等等。

總之，只有從會計業績、股東財富效應和盈余管理行為三個方面進行綜合的分析，才能建立起全面科學地評價實施經營者股權激勵效果的定量評價體系。

股權激勵對公司價值的影響范文第5篇

關鍵詞：股票期權 企業價值 相關性

股票期權激勵于20世紀90年代開始引入我國，2005年12月，證監會頒布《上市公司股權激勵管理辦法》，規定己經完成股權分置改革的上市公司能夠實行股權激勵；2006年2月，財政部頒發《企業會計準則第1號—基本準則》及38項具體準則，規范股份支付的確認、計量、報告和披露。這兩項法規的為我國企業實施股權激勵計劃奠定了重要的制度基礎。

一、國外研究綜述

1.股票期權和企業價值的相關性

關于股票期權和企業價值的相關性方面，理論界形成兩種陣營利益趨同假說和經營者防御假說。

利益趨同假說的學者認為股票期權和企業價值之間存在正相關。其中最具有代表性的是jensen和meckling（1976）的經典之作“企業理論：經理行為、成本和所有權結構”。他們利用成本理論的研究框架，指出當經營者完全擁有公司時，公司不存在成本，此時公司的價值最大；當經營者擁有公司部分股票時，成本被股東和經營者共同承擔，此時公司價值下降。

經營者防御假說認為股票期權和企業價值存在負相關。fama和jensen（1983）提出，如果經營者持股水平過高會讓經營者的地位變得更加牢固，使得市場無法通過并購的方式進行資源的有效分配，從而導致公司價值損失。

2.股權期權激勵對企業價值影響

morck，shleifer和vishny（1988）等人選取利用托賓q值作為被解釋變量，董事會成員持股比例作為解釋變量，研究結果表明兩者之間呈u型關系，分界點為5%，低于5%時能發揮激勵作用，超過5%會使企業價值下降。

二、國內研究綜述

1.股票期權和企業價值的相關性

顧斌（2007）采用實施股權激勵的上市公司為樣本，使用企業業績與管理者持股比例數據，根據2004-2006年上市公司的數據進行統計研究，得出股權激勵對經營管理者沒有發揮作用，經營管理者與經調整后的企業業績之間不存在相關關系。

徐倩穎（2012）通過事件研究法論證了股票期權激勵計劃的公布對公司股價的影響，對股票期權激勵計劃的實施情況從實施前一年到實施后第二年做了系統的整理，并且為每一家實施股票期權激勵計劃的企業找到與之配對的企業，通過獨立樣本均值檢驗，發現企業實施股票期權激勵對企業業績有正面影響。

2.股票期權激勵對企業價值的影響

彭一浩（2009）對2002年至2008年的65家高科技上市公司進行研究，他使用分類比較和回歸分析的方法，得出公司業績與經營管理者持股兩者之間是一種非線性的關系。他認為在高科技行業中，如果經營管理者的持股水平低于27.93%時，公司的經營業績會因為實施了股權激勵而有所改善，而持股水平高于這一點時，股權激勵措施對公司業績就不會產生激勵作用。

武美君（2012）采用t檢驗法和回歸分析法對2011年實施股權激勵的公司進行研究發現，股權激勵的實施有利于公司業績的優化，企業價值與股權激勵比例呈非線性相關關系，具有區間效應；對每股收益與股權激勵關系進一步研究發現，激勵比例介于3%至6%之間時，對公司業績產生的利益趨同效應最大；對處于該區間的上市公司展開研究得知，在不同的激勵模式中，限制性股票的激勵效果最好。

三、國內外研究述評

西方股票市場興起較早，從目前該領域的研究現狀來看，結論有所不同，首先股票期權對企業價值的相關性方面，理論界形成了兩者之間的利益趨同假說和經營者御假說兩種；其次對股票期權對企業價值影響方面，多數學者都認為股票期權的比重會對企業價值產生影響，但是這個比重具體是多說在理論界還沒有形成一致性的觀點。

我國股票市場興起較晚，我國學者主要對股票期權的理論研究還不夠成熟，在實證研究方面的樣本選擇和數據選擇方面也沒有國外豐富，數據的有效性也有待于進一步商榷。目前國內學者的研究主要側重于股票期權和企業價值的相關性方面，研究成果和國外學者基本一致，主要形成正相關和負相關兩種基本觀點；在股票期權比重對企業價值的影響方面也沒有形成一致的結論，同時對股票期權出售期限和發放對象等對企業價值的影響方面的研究方面也比較匱乏

參考文獻：

[1]顧斌.我國上市公司股權激勵實施效果的研究[j].會計研究，2007（2）

[2]徐倩穎.我國上市公司股票期權激勵現狀及效果分析[d].西南財經大學，2012

[3]彭一浩.股權激勵方式及其發展趨勢展望[j].財會通訊，2009（7）

[4]武美君.上市公司股權激勵與公司績效關系研究[d].山東大學，2012

[5]morck，shleifers. kaplan，executive compensation： six question that needed answer， journal of economic perspective， 1999（13）