股權激勵整體方案

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股權激勵整體方案范文第1篇

伊利股份于2006年4月24日股改后復牌當天出臺了股權激勵草案。隨后在2006年12月28日在公司董、監事會審議通過，正式確定將5000萬份伊利股份股票期權分別授予公司高管，占當時股票總額的9．681％。每份期權擁有在授權日起8年內的可行權日以行權價格和行權條件購買l股伊利股份股票的權利。期權授予日為2006年l2月28日。

1、關于行權價格

該方案的行權價確定為股權激勵草案摘要公告前最后一個交易日的收盤價，除權后的價格為13．33元。此后由于實施利潤分配和發行認股權證，行權價調整為l2．05元。這一價格水平相當于在股權分置改革前按市場價格購買公司股票，價格的確定還是相當公平的。

2、關于行權條件

該方案明確規定，激勵對象首期行權時公司必須滿足上一年度扣除非經常性損益后的凈利潤增長率不低于l7％，且上一年度主營業務收入增長率不低于20％。而在2007年4)130日的公司公告中，這一關鍵條款已被董事會以確定業績考核指標計算I：1徑為名進行了修改，修改后的凈利潤增長率為在當年扣除非經常性損益后的凈利潤的基礎上加上股票期權會計處理本身對凈利潤的影響數后與上一年相比的實際增長率。之所以這么修改，我認為是由于股權激勵幅度非常大，股份支付的會計處理對等待期凈利潤的負面影響將非常明顯。如果嚴格執行原計劃，激勵對象很可能無法行權，從而失去潛在的巨額收益。伊利股份激勵對象既想獲得股權激勵，又要剔除期權費用化對凈利潤的影響，這種做法不僅在國內絕無僅有，在國外也非常罕見。

3、關于行權安排

該方案的行權安排是：激勵對象首次行權不得超過獲得的股票期權的25％，剩余獲授股票期權，激勵對象可以在首次行權一年后的有效期內選擇分次行權或一次行權。在這種規定下，必將產生后期激勵不足，使得激勵方案大打折扣。因為伊利股權激勵的行權價是12．05元，在激勵方案推出后，中國股市進入牛市，上證指數在短短一年多的時間內創下了6124點的歷史記錄，而伊利股份的股價最高達到38元。在牛市中高位變現，高管們將獲利頗豐。如果均勻行權，牛市結束，股價可能會深幅調整，高管們的利益顯然會受到損失，因此激勵對象存在加速行權的動機，這樣必將導致后期激勵的不足。

4、股權激勵的會計處理

股權激勵計劃按照相關會計制度，需將已滿足行權條件的期權作價計入相應的費用科目。按照伊利股份的做法，股權激勵費用在初始兩年內按照25％，75％的比例全部攤銷完畢。即在06、O7年分別攤銷l餾5億元和5．54億元，這部分費用不帶來現金流的變化，對于公司整體權益無影響，但會導致公司凈利潤和凈資產收益率大幅下滑，2007年還首度出現虧損。根據財政部精神，激勵期權費用應該盡早攤銷。伊利股份授予的股票期權的行權期長達8年，卻要在兩個年度內攤銷所有激勵期權費用。而且明知道這種攤銷方式會造成賬面虧損，也就是說，公司2007年所賺的錢，全部分給該公司激勵對象還不夠，而留給該公司廣大投資者卻是利潤虧損。上市公司對高管實行的股權激勵計劃，結果卻是讓投資者買單。

5、股權激勵的有效性

股權激勵的目的在于對管理層實施有效激勵，提高公司的經營業績。而伊利股份的股權激勵方案能達到有效激勵的效果嗎?數據顯示，伊利殷~2001年至2005年的凈利潤增長率分別為22．7％、19．8％、40．6％、l8．6％$H21．5％，均高于股權激勵約定的15％的凈利潤增長率。也就是說，即使伊利股份的管理層無法讓公司保持過去五年來的平均增長率，仍然可以從容獲得巨額股份，由此可見該方案行權門檻定得太低。與之形成鮮明對比的是，同為國內乳業巨頭的蒙牛2004年上市前，與大摩等風險投資簽署了一份“對賭”協議，即蒙牛幕在未來3年內年盈利復合增長率達到50％，否則蒙牛管理層就必須將所持7．8％的公司股權轉讓給大摩等外資股東。兩相對比，不免讓人覺得伊利的股權激勵有向公司管理層輸送利益之嫌。由于缺乏股東的有效監督，目前國內上市公司高管層利用股權激勵的最主要方式就是通過設定極低的股權激勵條件，使高管可以輕而易舉地獲得股權激勵，股權激勵最終有可能演變為“股權分紅。

二、

股權激勵作為對管理層激勵的一種方式，能夠將公司經營者與所有者的利益綁定在一起，使其按照股東利益最大化的目標進行決策，從而有效的降低了公司的成本。在國外，股權激勵的應用已經非常普遍，在美國約9O％以上的上市公司都實行了這一制度。而在國內，股權激勵機制尚處于起步階段。近年來不少上市公司開始推行股權激勵方案，但是對這些方案的評價則褒貶不一。筆者研究了伊利股份股權激勵方案，以此來反映國內股權激勵的發展現狀。

三、結論

由此我認為，伊利此次的股權激勵方案存在很多有待完善的地方，該方案更多的是從公司管理層的利益出發，而不是以股東利益最大化為落腳點。以總裁潘剛為例，通過這一股權激勵方案，身價增值約兩億元!在這場游戲中，以潘剛為首的管理層才是真正的贏家。

股權激勵是一把雙刃劍，如果用得不好，就會成為向管理層輸送利益的手段，剝奪了全體股東特別是社會公眾股東的合法權益。通過伊利股份的案例可以看出，我國上市公司現今制定的股權激勵計劃，存在很多不足之處，需要監管部門加以引導，并盡快出善相應的法規政策，為股權激勵創造良好的制度環境。同時，還需要上市公司完善公司內部治理機構，形成分權制衡的公司治理體系，只有這樣，才能真正發揮股權激勵的作用。

【參考文獻】

[1]丁芳艷．“中國式股權激勵”的三大難題．首席財務官，2006；(11)

[2]盧燕．新準則下伊利股權激勵會計處理的多重思考[J]．華東經濟管理，2009；(3)

[3]劉行健．伊利股份股權激勵催生一批富豪[N]．證券時報，2006—11—28

[4]何軍．伊利股份股權激勵再施“手腕”[N]．上海證券報，2007—05—08

股權激勵整體方案范文第2篇

根據2015年1月1日至2015年6月30日掛牌企業的公告，共有54家新三板掛牌企業公布股權激勵方案（有些企業實施兩種股權激勵方案），其中有28家企業為做市轉讓，26家企業為協議轉讓。

這54家公布股權激勵的新三板掛牌企業中，采用限制性股票激勵方式的企業最多，共有25家企業選擇限制性股票的激勵方式。目前諸如限制性股票、股票期權和員工持股計劃等規范類股權激勵方法依舊是新三板企業的主流模式。不過最近“新花樣”也逐漸被采用，例如精冶源首次采用虛擬股權激勵方案。隨著新三板企業數量的增多和股權激勵逐步普及，新三板將來在股權激勵方式選擇上不排除會出現“百花齊放”的盛況。

近期，新三板出現董秘離職潮，多家新三板公司高管離職公告，其中有近七成沒有實施股權激勵。這凸顯出通過股權激勵來穩定公司高管及核心員工顯得愈發重要。掛牌企業如何選擇適合促進自身成長的股權激勵“催化劑”是個意義重大的命題。

通過研究大量的統計案例，廣證恒生發現以下六種方法――股票期權、限制性股票、員工持股計劃、股票增值權、虛擬股權、激勵基金――出鏡率最高，最受歡迎，實用性最強。股票期權的股權激勵方式適合那些初始資本投入較少，資本增值較快，在資本增值過程中人力資本增值效果明顯的公司，例如高科技行業。

2014年12月26日，新三板掛牌企業樓蘭股份公告，披露公司股票期權激勵計劃：為了留住優秀人才，同時降低激勵成本，公司決定以6.60元/股的價格針對19名核心技術人員發行了72萬份股票期權，涉及的普通股數量約占總股本3500.05萬股的2.06%；公司規定自股票期權授予日起二十四個月，自授予日起至滿足行權條件后10個工作日可以開始行權，授予日為激勵計劃經公司股東大會審議通過之日。

樓蘭股份是一家專注于汽車營銷領域的咨詢服務企業集團，以車聯網技術研發與應用為發展方向，目前能提供分銷管理、客戶關系管理、IT 系統建設及咨詢、數據傳輸和分析等整體解決方案，主要應用在汽車產業中的汽車銷售及汽車后市場服務領域。

股權激勵整體方案范文第3篇

文獻標識碼：A

doi：10.19311/j.cnki.1672-3198.2017.16.036

1 引言

股權激勵是一種較為常見的員工激勵方式，企業采用對經營管理者授予股權的方式，使其能夠以股東的身份加入企業決策中，共擔風險，同享利潤，以達到激勵的作用，使員工盡心盡力為企業的可持續發展服務。我國股權激勵的相關研究進行的較晚，經過多年發展上市公司股權激勵機制逐漸走向成熟。伴隨科技的進步，市場的完善飽和，我國家電行業的競爭日益激烈，為了穩定和吸引優秀的管理團隊，保證企業在競爭中脫穎而出，家電行業的許多上市公司紛紛開始實施股權激勵政策。本文就以青島海爾為例，研究股權激勵對公司績效的影響。

2 案例分析

2.1 青島海爾簡介

海爾集團1984年創立于青島。創業以來，公司堅持以用戶需求為中心的創新體系驅動企業持續健康發展，從一家資不抵債、瀕臨倒閉的小廠發展成全球大型家電第一品牌。2016年海爾全球營業額預計實現2016億元，同比增長6.8%，利潤實現203億元，同比增長12.8%。

2.2 青島海爾的股權激勵計劃及實施情況

青島海爾的股權激勵計劃于2009年10月9日獲得了股東大會的通過，正式實施。

2.3 青島海爾的股權激勵計劃的實施情況

青島海爾股權激勵計劃的實施情況如下：第一個行權期內，因員工離職，激勵對象由49人變更為44人，可行權數量為全部股票期權額度的10%。行權日2010年12月24日本次實際行權人數為41人（3人考核未合格），各激勵對象均以自身獲授股票期權數量的10%參加行權，行權價為10.58元/股。第二個行權期滿足行權條件的激勵對象共40人，可行權股票期權數量為520.4萬份，因公司2010年利潤分配方案為每10股派1元現金，且以資本公積金向全體股東每10股轉增10股，故行權日2011年11月29日公司的行權價調整為5.24元/股。

第三個行權期滿足條件的激勵對象共36人，可行權股票期權數量為718.44萬份，因公司2011年度利潤分配方案為每10股派1.70元現金，故行權日2013年1月14日公司的行權價調整為5.07元/股。第四個行權期滿足條件的激勵對象共36人，可行權股票期權數量為971.04萬份，因本年度實施的利潤分配方案為每10股派3.70元現金，故行權日2013年12月9日公司的行權價調整為4.70元/股。

2.4 青島海爾股權激勵對績效的影響分析

本文對海爾的績效衡量建立在盈力能力、運營能力、償債能力及發展能力各項財務指標基礎上。青島海爾自2009年開始實施有效期為5年的股權激勵，筆者故整理了公司2007-2015連續9年的財務數據分析股權激勵前后相關指標的變化，以期進而判斷對公司績效的影響。

2.4.1 盈利能力分析

盈利能力是企業賴以生存的支柱。從青島海爾凈資產收益率的變化趨勢分析，其盈利能力總的來說處于上升趨勢，尤其是2010年，提升了近13%，并于次年達到峰值33.28%，此后至2014年一直維持在較高的水平上，說明公司股權激勵機制發揮了作用，海爾管理層經營得力。2015年的凈資產收益率有所下降，但仍比股權激勵前要高。此外，青島海爾的總資產報酬率整體走勢呈一字型，與凈資產率相比較為平緩，波動不大。

2.4.2 營運能力分析

公司的運營能力關系到它的獲利能力和后續發展能力，只有進行有效的運作和經營，企業才能不斷盈利，從而謀求更好的發展。海爾的總資產周轉率和流動資產周轉率的走勢穩中下滑，尤其是流動資產周轉率九年間由4降至1.5，總資產周轉率九年見則由2.8降至1.13，降幅小于流動資產周轉率，相對較穩定。海爾的應收賬款周轉率呈現先上升后持續下降的趨勢，盡管進行了股權激?鉅裁揮刑?大成效，有待進一步加強。

2.4.3 償債能力分析

青島海爾在實施股份激勵前資產負債率均為37%，屬于保守型的資本結構、比較穩健，但財務杠桿沒有得到充分利用。實施股份回購期間其資產負債率總體上呈上升趨勢，升至67%，隨后略有下降但也保持在50%之上。流動比率反映了一個公司的短期償債能力，較高的流動比率說明企業的擁有較強的短期償債能力，但凡事有度，該比率也不是越高越好，如果流動比率過高，則說明企業投資的機會成本太大。青島海爾的流動比率處于下降趨勢，從1.92下降至1.38。至于速動比率和現金比率九年間波動不大，始終保持在1.1和0.6上下浮動，說明公司的短期償債能力比較穩定。

2.4.4 發展能力分析

一個公司不僅要“活著”，還要不斷經營發展壯大。其中，營業收入便是一個公司的主要經濟來源，營業收入增長率反映了一家公司營業收入的增長情況，該比率較高可推測公司未來幾年的生產活動將產生較為可觀的效益。海爾的營業收入增長率在2015年達到頂峰31%，在此之前均為負數，但一直呈現出上升趨勢。海爾的凈利潤增長率的走勢跟營業收入增長率基本一樣，只是波動更大。資本積累率反映了公司股東權益的增長率，海爾的資本積累率跟前面兩個指標相比基本為正數，且走勢整體上呈上升趨勢，股權激勵實施期間該比率先下降至-2%后大幅上升。

2.4.5 杜邦財務分析

本文采用以凈資產收益率為核心的杜邦分析體系，對青島海爾股權激勵期間影響凈資產收益率的各驅動因素進行連環替代分析，通過計算發現年銷售凈利率對海爾公司凈資產收益率的提高影響最大，接著便是資產周轉率。

股權激勵整體方案范文第4篇

關鍵詞：股權激勵 盈余管理 修正Jones模型

關于股權激勵與盈余管理的研究，國內現有文獻選取的樣本數據均為2010年以前，而近年來隨著市場環境變化以及創業板上市，中小板與創業板已成為實施股權激勵的主力。基于此，本文將研究區間擴展至2012年，圍繞股權激勵計劃公布前后上市公司股權激勵和盈余管理之間的關聯程度這一主題，運用實證數據定量分析兩者之間是否存在相互影響的機制，對已有的研究進行補充，以期為資本市場各方參與者的決策提供一些借鑒依據。

理論分析與研究假設

股票期權和限制性股票是我國上市公司采用的主流股權激勵方式。股票期權的收益主要來源于行權期時的市場價和行權價之差。為獲取高額收益，管理層有可能會在股權激勵計劃公告日之前進行向下的盈余管理，以降低授予時的行權價；在行權期，管理層有可能進行向上的盈余管理，以提高行權時的市場價。此外，股票期權的行權條件通常為會計業績，而行權期間會計業績考核標準一般都是以公告當年或者前一年的指標為基準的，因此，管理層可能進行向下的盈余管理動機，使基準年度的指標降低以順利達到行權條件。對于限制性股票也是同理。基于此，提出以下假設：

H1：上市公司在股權激勵計劃公布之前存在向下的盈余管理。

H2：上市公司在股權授予日之后存在向上的盈余管理。

隨著股權激勵計劃被越來越多的上市公司用，上市公司管理層薪酬中股權激勵部分帶來的收益也占有越來越大的比重。從激勵對象的角度看，所獲激勵股權數量一般情況下是越多越好，因為獲得的激勵股權數量越多，未來潛在收益就越大。即使未達到行權條件，也可以放棄行使股票期權或回購限制性股票以避免損失。因此可以推斷，股權激勵幅度越大，高管通過盈余管理使公司績效提升的動機也就越強。基于此，提出假設：

H3：上市公司在股權激勵計劃公布以后的盈余管理程度與股權激勵幅度呈正相關。

與傳統的激勵方式相比，股權激勵是一種長效激勵機制。股權激勵方案中的行權時長對激勵對象的收益與風險會有一定程度的影響。一般情況下，上市公司管理層為了能夠取得行權資格，會盡可能行權時長縮短，從而能盡早地實現公司的經營業績指標，使其自身利益最大化。如果上市公司行權時長太短，則管理層更易于采取對當前盈余有利的會計政策來滿足行權指標；反之則會加大管理層進行盈余管理的難度。基于此，提出假設：

H4：上市公司在股權激勵計劃公布以后的盈余管理程度與行權時長呈負相關。

樣本選擇與變量設定

為了保證研究樣本數據的有效性與時效性，本文依據以下幾條原則選取研究樣本：以2011-2012年中國滬深交易所股權激勵方案并成功實施的A股上市公司為研究總樣本；由于金融保險業的特殊性，排除金融保險業的上市公司；剔除了PT等上市公司和被注冊會計師出具了否定意見、保留意見等審計意見類型的審計報告的上市公司；剔除了異常數據、相關財務數據缺失的數值。篩選后共得到156個數據樣本。實證分析中所用到的激勵模式、激勵幅度信息主要來源于和君咨詢的中國股權激勵年度報告以及巨潮資訊網，上市公司財務信息主要來源于銳思數據庫與國泰安數據庫。

本文實證研究的主要變量如下：

被解釋變量：被解釋變量為盈余管理程度，通常通過可操縱性應計利潤（DA）來表征。夏立軍（2003）認為，采用線下項目前總應計利潤作為因變量分行業估計特征參數的截面瓊斯模型更適用于中國證券市場。結合谷豐（2011）等人的研究，本文計算可操縱性應計利潤的步驟如下：

首先，根據現金流量表法，由式（1）、（2）計算出線下項目前總應計利潤GA與線下項目后總應計利潤TA：

（1）

（2）

式中，EBXIi，t為經營利潤；NIi，t為凈利潤；CFOi，t為經營活動現金流量凈額。

其次，分行業分年度對式（3）進行線性回歸，采用OLS方法計算β1、β2、β3系數：

（3）

式中，Ai，t-1為上一年度資產總額； REVi，t是基準年度和上一年度營業收入之差；RECi，t是基準年度和上一年度應收賬款之差；FAi，t是基準年度的固定資產總金額。

最后，將計算出的β1、β2、β3系數估計值代入式（4），計算出非操縱性應計利潤NDA，并通過式（5）計算可操縱性應計利潤DA：

（4）

（5）

解釋變量：將激勵股權占公司總股本的比例作為解釋變量，并選取行權時長當作另一自變量。行權時長指從股權授予日到可行權日間的時長。

控制變量：在借鑒前人研究的基礎上，本文還選擇了公司規模、凈資產收益率、資產負債率、股權集中度、董事會規模、管理層薪酬等控制變量。

模型構建

本文采用多元線性回歸模型對股權激勵與盈余管理之間的關系進行回歸分析，所構建的模型為：

DAi，t=α1+α2×SCOPE+α3×DOT+α4×LNSIZEi，t+α5×ROEi，t-1+α6×DEBTi，t-1+α7LNBDi，t+α8×TOP5i，t+α9×LNSALi，t+ζi （5）

各變量的定義如表1所示。

實證結果及分析

（一）描述性統計

對可操縱性應計利潤DA的描述性統計如表2所示。

從表2股權激勵計劃公布前后兩年的盈余管理統計性描述中可以發現，T年DA均值約為-0.0024，為負值，且遠低于T+1年的正值0.117，這說明股權激勵前一年整體的樣本公司普遍存在對盈余的向下調整。幅度不大的可能原因之一是有些股權激勵計劃宣布時間較晚，會在當年的前幾季度而非前一年作向下調整。而T+1年DA均值約為0.117，中位數約為0.084，說明在實施股權激勵以后，管理層對盈余管理有一個向上的反轉，初步驗證了假設H1和H2。

（二）配對樣本T檢驗

為了排除公司性質、行業、經營環境等因素的影響，本文將T年數據與T+1年數據進行配對樣本T檢驗，通過相同公司前后年的盈余管理變化以確認股權激勵計劃的公布對盈余管理產生了影響。配對樣本T檢驗結果如表3所示。

表3中T年與T+1年同樣本公司可操縱性應計利潤之差的均值為-0.1193，標準差為0.1564，P值為0.000，通過了顯著性水平0.01的統計學檢驗。這說明上市公司在股權激勵計劃公布的前后兩年，盈余管理確實發生了顯著變化，證明了管理層確實存在向下調整基準年度會計盈余的行為，同樣T+1年DA值為正數，且均值達到了0.117，說明股權激勵計劃公布以后存在上調盈余管理的行為，驗證了假設H1和H2的成立。

（三）回歸分析

在SPSS19中對式（5）進行多元回歸分析，結果如表4所示。

從模型整體擬合度分析結果可以看出，方程通過了1%的顯著性水平，說明被解釋變量與解釋變量之間存在線性關系。雖然調整R方為0.233，相對較低，但是由于盈余管理本身的度量已經是通過回歸得出的，再加上股權激勵并非是構成可操縱性應計利潤的唯一組成部分，所以擬合度不是很高也是正常的結果。

從表4的回歸分析結果可以看出，股權激勵幅度的回歸系數為正，且通過了5%的顯著性檢驗，表明股權激勵的幅度越大，盈余管理的程度也越大，證實了本文提出的假設H3：上市公司在股權激勵計劃公布以后的盈余管理程度與股權激勵幅度正相關。行權時長的回歸結果較為顯著，但系數為正，與假設H4相反。之所以會出現這種情況，很可能是因為我國上市公司對公司管理層的激勵機制不夠合理，導致股權激勵的“約束”作用弱化，與上市公司治理結構以及經理人職業素質也有很大關系。此外，還可以看出，上市公司盈余管理程度與凈資產收益率、股權集中度顯著正相關，與資產負債率顯著負相關，與公司規模以及管理層薪酬則呈現不顯著的正相關關系。

完善上市公司股權激勵機制的對策

完善股權激勵方案。應建立“獎勵”與“約束”并重的股權激勵體系，注重長期經營目標考核，并合理分配管理層的薪酬比例，從而規避風險，提高股權激勵的有效性。

加強上市公司內部治理結構建設。要合理調整股權結構，優化董事會人員構成，加強董事會的獨立性，建立健全有效的權力制衡機制，豐富內部監督與控制手段。

健全上市公司外部環境。應進一步完善會計政策與準則，壓縮企業的盈余管理空間，并加強對上市公司信息披露行為的監督檢查，對出現的違規行為和虛假陳述給予必要的處罰，增加管理層違規成本與風險。

綜上，本文以中國滬深股票市場2011-2012年實施股權激勵的A股上市公司為樣本，深入研究了股權激勵與上市公司盈余管理之間的關系。研究發現，上市公司在實施股權激勵計劃前后有強烈的盈余管理動機，會引發不同方向的盈余管理行為。因此，需要從完善股權激勵方案、加強上市公司內部治理結構建設、健全上市公司外部環境等多個方面采取措施，在提高股權激勵效率的同時加強對證券市場運行的監督管理，以促進公司治理的健康發展。

參考文獻：

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4.徐雪霞，王珍義，郭丹丹.股權激勵與盈余管理關系的實證研究―以企業生命周期為調節變量[J].當代經濟研究，2013（7）

股權激勵整體方案范文第5篇

關鍵詞：資本市場；證券公司；股權激勵

隨著《上市公司股權激勵管理辦法》等相關法規的出臺，通過持股方式激勵公司管理層已在上市公司中廣泛推行。與此同時，隨著海通證券公司在2007年借殼上市成功，一批證券公司陸續登陸A股市場，上市已成為證券公司現階段快速發展的戰略選擇。由于行業自身具有特殊性，上市證券公司推行管理層持股尚存在種種問題，因此，如何完善上市證券公司管理層持股值得深入探討。

一、管理層持股提升公司績效的理論和實證研究

目前，關于管理層持股能提升公司績效的研究主要集中于以上市公司為研究對象。從理論上分析，主要有“利益趨同論”和“并購溢價論”兩種假說。“利益趨同論”是Jensen和Meckling(1976)提出的，他們認為管理者的天然傾向是根據自身最大利益來分配企業資源，這不可避免與那些外部股東的利益相沖突。這就產生了典型的委托——問題。通過讓管理層持有部分公司股份，讓經理人和股東在個人利益上結盟，從而使他們的利益與股東趨于一致，其偏離股東利益最大化的傾向就會減輕。“并購溢價論”是Sutzl(1988)通過建立并購溢價模型得出的結論。他認為當管理者持有公司股份時，他們就有足夠的能力和動力去抵抗來自控制權市場的并購威脅，并且持有的股份越多，抵制并購威脅的能力和動力越強。由于國內實行管理層持股的證券公司很少，對之進行專門理論和實證研究的文獻幾乎是空白。但證券業作為一個競爭較為激烈的行業，關于一般上市公司的理論和實證分析應同樣對其具有較高的參考價值。因此，在上市證券公司推行管理層持股具有積極的現實意義。

二、現階段上市證券公司管理層持股的法規約束

我國證券公司相當大的比例為國有企業，因此，上市證券公司實行管理層持股要受到國有資產監管、上市公司監管、證券行業監管三方面的約束。鑒于各種監管角度和目的不同，分別具有其特別要求。

(一)關于國有企業管理層持股的法律約束。2003年11月，國務院辦公廳轉發《國資委關于規范國有企業改制工作意見》，該意見要求，向本企業經營管理者轉讓國有產權必須嚴格執行國家的有關規定，并需按照有關規定履行審批程序。向本企業經營管理者轉讓國有產權方案的制訂，由直接持有該企業國有產權的單位負責或委托中介機構進行，嚴禁自賣自買國有產權。2005年4月，國資委、財政部《企業國有產權向管理層轉讓暫行規定》，進一步要求管理層應當與其他擬受讓方平等競買。企業國有產權向管理層轉讓必須進入經國有資產監督管理機構選定的產權交易機構公開進行，并在公開國有產權轉讓信息時詳盡披露相關信息。2005年12月，國務院辦公廳轉發《國資委關于進一步規范國有企業改制工作實施意見》，該意見要求，國有及國有控股大型企業實施改制，應嚴格控制管理層通過增資擴股以各種方式直接或間接持有本企業的股權。

(二)關于上市公司管理層持股的要求。2005年12月，中國證監會《上市公司股權激勵管理辦法》。該辦法規定，股權激勵計劃的激勵對象包括上市公司的董事、監事、高級管理人員、核心技術(業務)人員及公司認為應激勵的其他員工，但不應包括獨立董事。上市公司不得為激勵對象依股權激勵計劃獲取有關權益提供貸款以及其他任何形式的財務資助，包括為其貸款提供擔保。非經股東大會特別決議批準，任何一名激勵對象通過全部有效的股權激勵計劃獲授的本公司股票累計不得超過公司股本總額的1％。2006年9月，國資委、財政部《國有控股上市公司(境內)實施股權激勵試行辦法》，進一步明確了國有控股上市公司的特殊規定：股權激勵對象原則上限于上市公司董事、高級管理人員以及對上市公司整體業績和持續發展有直接影響的核心技術人員和管理骨干。高級管理人員薪酬總水平應參照國有資產監督管理機構或部門的原則規定，依據上市公司績效考核與薪酬管理辦法確定。

三、證券公司管理層持股的實踐

在我國證券公司業發展的早期，由于法規約束的不明確，并沒有過多的證券公司進行管理層持股的探索。隨著行業的快速發展，近幾年關于證券公司持股的呼聲漸高，而付諸行動的主要有廣發證券和中信證券。

(一)廣發證券的管理層收購嘗試。2004年9月2日，中信證券公告稱公司董事會一致通過收購廣發證券部分股份的議案，并授權公司經營層與廣發證券部分股東商談收購事宜。為抵御中信證券發起的收購，廣發證券公司管理層及員工于9月4日緊急成立深圳吉富產業投資股份有限公司(以下簡稱吉富公司)。該公司注冊資本2.48億元，股東共計2126人，皆為廣發證券及其下屬四個控股子公司的員工。其中，公司總裁董正青出資800萬元，位列第一大股東，另有公司副總裁李建勇出資318.8萬元，副總裁曾浩出資111.1萬元。隨后，吉富公司相繼收購云大科技所持廣發證券3.83％股份和梅雁股份所持廣發證券8.4％股份，合計持有廣發證券12.23％股份，成為其第四大股東。但由于廣發證券管理層間接持股的行為并未得到監管部門認可，并不具備合法性。迫于監管壓力，自2006年4月起逐步售出公司所持廣發證券全部股份。目前，廣發證券前股東已無吉富公司。2007年5月起，吉富公司逐步減持所持遼寧成大股權至3.6％的股份。至此，廣發證券的管理層持股努力似乎已經完結。但值得關注的是，2006年9月，實施股權分置改革的遼寧成大公司公告：為激勵廣發證券員工提升公司價值，公司同意將預留所持廣發證券5％的股份用于廣發證券員工的激勵計劃，待相關主管部門批準后，廣發證券員工將受讓此部分股份。由于相關政策的不明朗，此項股權激勵仍懸而未決。

(二)中信證券的股權激勵探索。在證監會《上市公司股權激勵管理辦法》出臺的前5個月，即2005年7月，中信證券在股改方案中首次提出股權激勵問題，稱全體非流通股股東同意，在向流通股股東支付對價后按改革前所持股份相應比例，向公司擬定的股權激勵對象提供總量為3000萬股的股票，作為實行股權激勵機制所需股票的來源。2006年9月，中信證券股權激勵計劃，一是暫存于中信集團股票帳戶下的總量為3000萬股中的2216.31萬股將成為公司首次股權激勵計劃第一步實施方案的來源股，其中465.7萬股用于管理層股權激勵，1750.61萬股用于公司其他業務骨干股權激勵。股票由中信集團帳戶過戶至激勵對象個人股東帳戶。二是股份轉讓價格以上一期經審計每股凈資產價格為初次轉讓價格，鎖定期滿時，股票市價超過初次轉讓價格部分，由原股東與激勵對象按財政部批復的原則共享。三是股權激勵計劃設有股票鎖定期60個月。受讓股份的員工必須簽署承諾書，承諾自股份過戶至本人名下之日起，無權自由轉讓，在股票鎖定期之后方可自由轉讓。激勵股權鎖定期間內，激勵對象若因自身原因離職、辭職或被公司解職、除名，其持有股份由公司收回，另行處理。在中信證券公告上述股權激勵方案公告當月，國資委、財政部《國有控股上市公司(境內)實施股權激勵試行辦法》(以下簡稱《辦法》)，與其相對應，中信證券的方案存在如下問題：一是在適用條件方面，《辦法》要求實施股權激勵的公司須滿足外部董事占董事會成員半數以上、薪酬委員會由外部董事構成的條件，而中信證券外部董事數量不能滿足該要求；二是在轉讓價格方面，《辦法》規定股權的授予價格應不低于股權激勵計劃草案摘要公布前一個交易日的公司標的股票收盤價和前30個交易日內的公司標的股票平均收盤價的較高者，而中信證券股份轉讓價格以上一期經審計每股凈資產價格為初次轉讓價格，遠低于《辦法》要求；三是在股權激勵對象方面，《辦法》規定股權激勵對象原則上限于上市公司董事、高級管理人員以及對上市公司整體業績和持續發展有直接影響的核心技術人員和管理骨干，上市公司監事、獨立董事以及外部董事暫不納入股權激勵計劃，而中信證券股權激勵對象包含3名監事。更為致命的是，作為上市公司的中信證券，其股權激勵方案突破了《證券法》所要求的證券公司工作人員不得直接或者以化名、借他人名義持有、買賣股票的要求。因此，中信證券股權激勵能否實施仍存有重大疑問。

四、關于證券公司穩妥實行管理層持股的建議

(一)明確管理層持股的相關政策。目前，證券公司管理層持股方面并無明確的法規約束，這在一定程度上制約了證券公司有序的通過管理層持股實施股權激勵。廣發證券及中信證券實施的管理層持股和股權激勵，皆因存在不合規問題從而懸而未決，這對整個證券行業起到了很不好的示范效應。為此，證券監管部門應推動修改證券公司管理人員不得持有本上市公司股票的限制，并牽頭國資監管等部門對各相關法規進行配套修訂、銜接，統籌考慮國有資產管理、上市公司管理以及行業自身特點，制定比較明確的法規，為證券公司管理層持股鋪平道路。

(二)本著積極穩妥的原則進行試點。鑒于管理層持股的利弊并非簡單判斷可以確定，應考慮先行試點、逐步推開的方式推行證券公司管理層持股。首先選擇創新能力強、成長性好的上市證券公司進行試點，此類公司價值更易隨著管理者的努力而迅速增長，更能夠激勵經營者發揮創造力爭取最大利潤，從而更能充分顯現管理層持股的積極作用，起到良好示范效應。在試點取得基本成功的基礎上，再考慮向其他類的證券公司逐步推行。

(三)審慎確定管理層持股方案。并不是所有公司都適合實施股權激勵，股權激勵的實施從遠期和近期都會在一定程度上增加企業的負擔。因此，為取得良好效果，證券公司應充分權衡自身實際，合理決定是否進行股權激勵，如果實行讓管理層持有多大比例的股權適當，而不能刻意效仿或強行實施。尤其是經紀業務比重較大的公司，其盈利水平主要依賴于市場波動，推行管理層持股可能并不能對提升公司業績發揮多大作用。