我國(guó)的股市軌跡論文

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如果以深成指為參照系，自003年月~004年9月日以來，中國(guó)股市剛好運(yùn)行了＿個(gè)由熊牛轉(zhuǎn)換至起動(dòng)波的完整周期。

自003年月3日深成指最低點(diǎn)673.5點(diǎn)算起，升至004年4月8日4、87.3點(diǎn)(漲幅56.63%)，至004年9月日996.08點(diǎn)止，中國(guó)股市已經(jīng)完整地走完了由熊市至牛市的第一輪周期。中國(guó)證券市場(chǎng)不但在中國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中第﹁次起到宏觀經(jīng)濟(jì)晴雨表的作用，還第一次走出了符合波浪理論的標(biāo)準(zhǔn)五浪。如果說深成指996.08點(diǎn)是中國(guó)股市牛市起動(dòng)波的終點(diǎn)，那么3008.3點(diǎn)則是中國(guó)股市牛市長(zhǎng)期主升浪的新起點(diǎn)。

在003年月我們就曾經(jīng)在《中國(guó)股市底軸線：3000點(diǎn)》(詳見當(dāng)月《證券時(shí)報(bào)》)中明確指出，深證成份指數(shù)為中國(guó)股市的運(yùn)行區(qū)間給出了兩條熊市底軸線：一條是二十世紀(jì)九十年代初的熊市底軸線——000點(diǎn)，它是以中國(guó)八十年代經(jīng)濟(jì)體制改革的國(guó)民經(jīng)濟(jì)為基礎(chǔ)，代表當(dāng)時(shí)綜合國(guó)力的實(shí)際支撐線；一條是00年以來的熊市底軸線——3000點(diǎn)，這是以中國(guó)二十多年改革開放所提升的總體國(guó)力為基石的底軸線.當(dāng)上證綜指跌破300點(diǎn)之際，深成指3000點(diǎn)大關(guān)并未失守，事實(shí)再次證明了這條底軸線的有效性。

深成指3000點(diǎn)是一個(gè)整數(shù)大關(guān)，但其支撐意義并不僅在于此。深成指300點(diǎn)為中國(guó)股市活躍度的分界線，我們稱之為無泡沫地帶。若一但被擊穿，股市將進(jìn)入沽水區(qū)域。所以300點(diǎn)至3000點(diǎn)是最理想的建倉(cāng)區(qū)。(詳見《巨潮內(nèi)參》004年8月號(hào))如果深成指逼進(jìn)3000點(diǎn)附近的區(qū)域，必然是市場(chǎng)陷入深度低迷之時(shí)，各種問題被集中暴露后金融系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)開始顯現(xiàn)，市場(chǎng)各方風(fēng)險(xiǎn)承受能力達(dá)至極限，此時(shí)出現(xiàn)反彈將是反轉(zhuǎn)的決定性信號(hào)。因此，深成指3000點(diǎn)雖然不能說是調(diào)控市場(chǎng)的一個(gè)參照，但卻是市場(chǎng)“否已極，泰將來”的一個(gè)重要信號(hào)。

經(jīng)驗(yàn)與教訓(xùn)

我們003年預(yù)測(cè)的004年股市牛市高峰期來得快，去得也快。究其外因無非是兩個(gè)：其一，由于《國(guó)九條》出臺(tái)令市場(chǎng)信心高漲，使股市V浪在時(shí)間上(正常應(yīng)個(gè)月左右)和深度上都不夠，回調(diào)在3800點(diǎn)遇到強(qiáng)大支撐而提前結(jié)束(理想應(yīng)及至3600左右)，造成IV浪蓄勢(shì)不足，令V浪在兩次創(chuàng)出新高后便草草收兵；其二，由于股市對(duì)于宏觀調(diào)控的靈敏反映，使A浪下跌深度加大，B浪反彈無力。但如果分析其市場(chǎng)內(nèi)因，需要總結(jié)的經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn)也很多。

教訓(xùn)之一：基金違反分散持股原則，集中炒作大盤股

003年基金高舉“價(jià)值投資”旗幟，提出“核心資產(chǎn)”概念，從“二八現(xiàn)象”到“一九現(xiàn)象”，實(shí)際上是基金假戲真唱自陷迷局的結(jié)果。

基金倡導(dǎo)核心資產(chǎn)始于熊市低谷，其本意是為渡過寒冬而抱團(tuán)取暖，在無股可買的熊市中給基金持有人一個(gè)交待，具有很強(qiáng)的防御目的。因此，核心資產(chǎn)大多屬于防御型股票，具有流通性較強(qiáng)、股價(jià)表現(xiàn)平穩(wěn)、業(yè)績(jī)相對(duì)穩(wěn)定、成長(zhǎng)性一般等基本特征，其突出共同點(diǎn)是“大”——流通市值、收入利潤(rùn)和資產(chǎn)規(guī)模都遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過其他公司。“大”的優(yōu)勢(shì)在于穩(wěn)定性較好，劣勢(shì)在于成長(zhǎng)性不足。對(duì)業(yè)績(jī)相對(duì)穩(wěn)定的大盤股，歷史上市場(chǎng)基本以0倍市盈率為定價(jià)核心，其估值低于A股整體水平，這是成長(zhǎng)性不足而導(dǎo)致的合理結(jié)果。然而，隨著中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，各行業(yè)出現(xiàn)持續(xù)景氣回升，大盤股受到基金狂熱追捧而逐漸失去其防御本色，反而成為最具攻擊性的群體。在此次基金發(fā)動(dòng)集中持股大盤股的炒作中，相當(dāng)部分的大盤股被炒到40倍市盈率以上，估值高于A股整體。所以一但出現(xiàn)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，最終造成“進(jìn)得去，出不來”的局面；被人稱為“800點(diǎn)看多，300點(diǎn)看空”的結(jié)局。

投資基金能否放棄暴利取向，重回科學(xué)有效的、有差異的分散投資組合操作理念是今后一個(gè)時(shí)期股市能否長(zhǎng)期健康發(fā)展的關(guān)鍵。

教訓(xùn)之二：投資者結(jié)構(gòu)亟待改善

由于基金的自陷迷局集中炒作大盤股，中國(guó)股市在004年上演大起大落的一幕，到9月中旬，深成指重低3000點(diǎn)，投資者信心嚴(yán)重受創(chuàng)。基金持股市值占A股流通市值5g6左右，其持有的股票家數(shù)則占A股公司0%不到，基金的失誤本不應(yīng)該危及整個(gè)市場(chǎng)：但最壞的情況還是發(fā)生了，其原因在于目前的投資者結(jié)構(gòu)非常單一。

當(dāng)前市場(chǎng)中，機(jī)構(gòu)投資者的概念幾乎就等同于證券投資基金，以前表現(xiàn)活躍的券商、信托公司、投資公司和上市公司等機(jī)構(gòu)投資者幾乎都已銷聲匿跡。我們不否認(rèn)基金的壯大對(duì)市場(chǎng)發(fā)展有利，但前提是市場(chǎng)能充分多元化。證券市場(chǎng)是高風(fēng)險(xiǎn)的市場(chǎng)，多元結(jié)構(gòu)能更好地化解風(fēng)險(xiǎn)，單一結(jié)構(gòu)則可能加劇風(fēng)險(xiǎn)，這一點(diǎn)也得到共識(shí)。如果投資者結(jié)構(gòu)單一的情況不能有效改善，被動(dòng)性投資機(jī)構(gòu)——基金繼續(xù)成為市場(chǎng)唯一的主宰，指望其能發(fā)揮穩(wěn)定市場(chǎng)的作用無疑是癡人說夢(mèng)。

還要指出的是，基金在激勵(lì)機(jī)制上的缺陷導(dǎo)致資金運(yùn)用效率不高，加劇了投資者結(jié)構(gòu)單一化。早年從扶持基金發(fā)展的角度考慮，其管理費(fèi)按資產(chǎn)規(guī)模的固定比例提取，與業(yè)績(jī)基本沒有直接關(guān)系，這導(dǎo)致總資產(chǎn)近千億的封閉式基金在開放式基金蔚然成風(fēng)之后逐漸失去進(jìn)取意識(shí)，從眾心理普遍，重復(fù)持股率居高不下，于是基金蜂擁出入導(dǎo)致了股價(jià)劇烈波動(dòng)的場(chǎng)景便屢見不鮮。

因此，培育更具獨(dú)立意識(shí)的其他機(jī)構(gòu)投資者是當(dāng)前迫切要求之一，多元化投資者結(jié)構(gòu)應(yīng)該是建設(shè)多層次資本市場(chǎng)的重要內(nèi)容。

教訓(xùn)之三：必須用法規(guī)加強(qiáng)上市公司市場(chǎng)責(zé)任

個(gè)別上市公司缺乏市場(chǎng)責(zé)任意識(shí)，也是比較突出的一個(gè)問題。一些上市公司只圖圈錢私利，有意無意地隱瞞重要信息，無視流通股東乃至整個(gè)市場(chǎng)的利益，令投資者非常反感和失望，造成市場(chǎng)波動(dòng)。比較典型的有三家公司：TCL集團(tuán)、江蘇瓊花和寶鋼股份。

TCL集團(tuán)通過吸收原TCL通訊實(shí)現(xiàn)整體上市，堪稱金融創(chuàng)新之典范，也因此受到市場(chǎng)熱烈追捧。但在整體上市后僅兩個(gè)月，就傳出TCL集團(tuán)將把資質(zhì)最好的移動(dòng)通信業(yè)務(wù)分拆海外上市消息，令投資者大感震驚，股價(jià)隨之大幅跳水。雖然從長(zhǎng)遠(yuǎn)來看，分拆上市對(duì)公司長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展利遠(yuǎn)大于弊，但在時(shí)機(jī)選擇上卻沒有充分考慮A股股東利益。我們無意去評(píng)判這是一個(gè)精心安排還是工作失誤，無論如何，作為被投資者寄以厚望的深市實(shí)業(yè)龍頭股，TCL沒有體現(xiàn)出與其市場(chǎng)地位相稱的責(zé)任意識(shí)。其后果之一，是令投資者自此把“金融創(chuàng)新”與”變著法子圈錢”劃上了等號(hào)，這對(duì)今后金融創(chuàng)新的展開無疑造成了負(fù)面影響。這對(duì)于TCL本身也帶來信譽(yù)危機(jī)。不久前對(duì)于一起對(duì)TCL財(cái)務(wù)問題的指責(zé)，毫無疑問指責(zé)者缺乏起碼的統(tǒng)計(jì)常識(shí)，TCL董事長(zhǎng)的反駁也可謂有理有據(jù)，但投資者還是寧可信其有，股價(jià)一路下瀉。這對(duì)市場(chǎng)和TCL都是一個(gè)血的教訓(xùn)。

江蘇瓊花作為中小企業(yè)板塊首批上市公司之一，可謂集萬(wàn)千寵愛于一身，然而在上市僅兩周后就爆出隱瞞重大投資行為的丑聞，對(duì)市場(chǎng)造成多方面的嚴(yán)重傷害。傷害之一，打擊了投資者對(duì)新生的中小企業(yè)板塊的信心；傷害之二，打擊了投資者對(duì)保薦人制度的信心；傷害之三，打擊了投資者對(duì)民營(yíng)企業(yè)上市的信心。設(shè)立中小企業(yè)板塊、實(shí)行保薦人制度和扶持民營(yíng)企業(yè)上市，無一不凝結(jié)了無數(shù)關(guān)心中國(guó)資本市場(chǎng)和民營(yíng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的人士的心血，實(shí)屬來之不易，作為最大受益者的中小民營(yíng)企業(yè)，沒有理由不倍加珍惜。江蘇瓊花在交易所的幫助下，可謂亡羊補(bǔ)牢，為時(shí)不晚。超級(jí)秘書網(wǎng)

至于寶鋼股份，提出80億規(guī)模的巨額再融資計(jì)劃并不為過，但時(shí)機(jī)的選擇卻大有問題。大多數(shù)投資者認(rèn)為：一方面，證券市場(chǎng)其實(shí)已經(jīng)十分虛弱，就如負(fù)重逼近極限的駱駝，再增加一根稻草都可能將之壓垮，惶恐如此大規(guī)模地?cái)U(kuò)容；另一方面，鋼鐵行業(yè)正處于景氣頂峰，此時(shí)集中“變賣資產(chǎn)”，無疑等于將風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁給了投資者。然而，寶鋼股份還是義無反顧地提出了再融資計(jì)劃。我們認(rèn)為雖然目前的增發(fā)制度缺陷無法阻擋這一市場(chǎng)行為，但還是希望寶鋼考慮資產(chǎn)的邊際效應(yīng)，不要為了最后的晚餐，購(gòu)入大量無效資產(chǎn)，使寶鋼成為中國(guó)證券市場(chǎng)上最大的垃圾股。四川長(zhǎng)虹的前車之鑒，不能熟視無睹。四川長(zhǎng)虹的興衰有多種原因，但998年毫無必要的無謂配股是將其拖入垃圾股的重要原因。

教訓(xùn)之四：價(jià)值尺度的重新審視

上證300點(diǎn)的恐慌說明，近年來由于種種原因，綜合指數(shù)在表征市場(chǎng)動(dòng)態(tài)方面逐漸力不從心，失真情況日趨明顯；而深成指則保持了反映靈敏、走勢(shì)清晰等特點(diǎn)，作為市場(chǎng)標(biāo)尺的優(yōu)越性更為突出，這在今年得到充分體現(xiàn)。這也使投資者認(rèn)識(shí)到，有比較才能鑒別，市場(chǎng)走向判斷是在指數(shù)間走勢(shì)對(duì)比中產(chǎn)生的。

從國(guó)際市場(chǎng)看，以咸份指數(shù)為市場(chǎng)價(jià)值尺度是絕對(duì)主流，美國(guó)的道瓊斯指數(shù)、標(biāo)準(zhǔn)普爾指數(shù)，英國(guó)的金融時(shí)報(bào)指數(shù)，日本的日經(jīng)5指數(shù)，香港的恒生指數(shù)，無一不是成份指數(shù)。在選擇價(jià)值尺度，成熟市場(chǎng)上皆拋棄綜合指數(shù)而取成份指數(shù)，這一現(xiàn)象值得我們深思。至為重要的是一個(gè)指數(shù)只有處理好“變”與“不變”的矛盾，才能充分表征市場(chǎng)。需要變的必須變，如樣本股在失去代表性后必須更換，不能變的堅(jiān)決不能變，編制方法，樣本股數(shù)量和選取標(biāo)準(zhǔn)等絕不能隨意改變。