不良資產證券化管理
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論文摘要：信用增級是資產證券化的核心技術之一，針對不同的風險來源，不良資產證券化信用增級有著不同的實現方式。各國市場環境、法律制度不同，如何借鑒國際經驗、尋求符合我國市場的信用增級手段是不良資產證券化發展的關鍵。
不良資產現金流與正常現金流相比收回難度較大，在回收金額、時間、速度分布上不均勻，且易受不良資產的構成、市場環境、借款人資信等因素影響。因此NPAS的信用風險和流動性風險較高，鑒別信用風險來源，運用包括破產隔離在內的信用增級手段是NPAS的核心。
NPAS信用增級實現方式研究
（一）針對發起人破產風險的信用增級
發起人破產風險是指信貸資產的原始債權人發生信用危機、破產清算時，對信貸資產證券持有者受益產生的影響。特別目的載體(SPV)是專門為資產證券化而設立的一個特殊實體，它從原始債權人處購買資產池，并以資產池中的資產為發行標的向投資者發行證券，通過將貸款包真實出售給SPV，將基礎資產從發起人的資產負債表上消除，實現基礎資產與發起人的“破產隔離”。從世界范圍看，SPV的主要形式主要有公司型（SPC）和信托型（SPT）。
（二）針對基礎資產信用風險和流動性風險的信用增級
1.基礎資產池的篩選。挑選資產時最重要的原則是分散風險，通過對不同信用級別、期限、地區、種類貸款的組合，使單個資產現金流的不穩定性相互抵消，形成穩定的組合現金流。
2.超額抵押。考慮到違約損失的存在，為了提高資產的信用級別，NPAS中資產的“真實出售”往往是以一定的折扣進行銷售的，具體表現為發行人在向發起人購買基礎資產時不支付全部價款，而是按一定比例折扣支付給發起人，剩余部分做擔保，從而產生超額抵押。超額抵押的比例可以視貸款逾期率、違約率的歷史數據而定。
3.優先/次級的分檔支付結構安排。優先/次級是指在一個資產池中同時開展兩類或兩類以上NPAS的交易，按NPAS獲得本金和利息的先后次序劃分為優先和次級兩部分，先將基礎資產產生的現金流支付給優先證券持有者，多余部分再支付給次級證券持有人，優先級證券持有人的風險由次級證券持有者承擔。
4.第三方提供擔保。在國外實踐中，最簡單有效的外部信用增級就是由第三方提供擔保，歸納起來主要有政府、企業和個人擔保等；其中，政府的擔保作用尤為重要，政府在資產證券化中的作用突出表現為它強有力的信用支持。由于我國信用體系比較薄弱，擔保公司還沒有為證券化提供擔保的業務，個人、企業等外部擔保在短期內很難形成氣候，這更凸顯政府擔保的重要性。
5.對資產池提供保險。保險是資產證券化經常采用的信用提高技術。一般而言，對于資產證券化，保險公司可以提供6%－15%的保險，具體幅度大小，取決于評級公司的要求和資產池所要達到的等級。這就需要確定資產池中需要填補的信用風險金額，由保險機構對該部分缺口提供保險。國外通常是通過設立專門為資產證券化保險的專業保險公司實現信用增級，目前我國還沒有相應的市場機制。
6.建立儲備金賬戶以平衡現金出入速度。儲備金賬戶由剩余利息（指資產池的利息流入量減去支付給證券投資者的利息和證券化過程所發生的費用后的余額）、提前還本、以及違約資產清算等組成，作為緩沖賬戶，能夠吸收、儲存多余現金流，補充現金流短缺，起到現金流蓄水池的作用，平衡現金流入在時間上的不均勻，保證穩定的現金流出安排得以實行。
（三）針對服務機構的道德風險的信用增級
由于SPV、投資者與服務機構之間是委托—關系，為保證投資者的利益，減少成本，在NPAS中需要構造對服務機構約束與激勵機制。約束機制如要求服務機構簽署協議，并嚴格履行協議及處置計劃要求、明確服務機構的權利與義務、服務費的支付方式等。激勵機制的目的在于使服務商的利益和投資者的利益保持一致，常用做法有對達到預期回收目標的服務機構提供分紅獎勵；要求服務商持有一部分股權持有次級債券等，將SPV、投資者與服務機構之間利益統一起來。
我國NPAS信用增級實例分析
（一）“東元”項目的信用增級措施
2006年12月，“東元2006-1重整資產支持證券”獲得人民銀行批準后開始正式發行，作為國內市場上首批非銀行金融機構NPAS產品，“東元”的信用增級措施如下：
第一，基礎資產池篩選。“東元”項目入池資產共有1526戶，2113筆不良債權，總本金余額為62.68億元，截至封包日本息合計金額為91.60億元，資產中87.25％為有擔保貸款，信用貸款比例很低，僅為12.75％。第二，實現了“風險隔離”。“東元”項目采用特殊目的信托(SPT)的方式，利用信托財產獨立性的法律特征，實現了“風險隔離”，中誠信托為該不良貸款證券化項目的受托人。第三，保留從屬權利。該項目證券劃分為7億元優先級和12億元次級重整資產支持證券，前者在全國銀行間債券市場公開發行，并在發行結束后申請在全國銀行間債券市場上市交易；后者由發起人東方公司持有，次級證券在優先級證券清償完畢前不得獲得信托收益并不得轉讓。第四，超額抵押。“東元”項目中以本息合計金額為91.60億元的不良貸款為基礎，共發行優先、次級債券19億元，其余部分作為抵押。第五，建立儲備金賬戶及流動性準備金賬戶，提供內部流動性支持。該項目信托專用賬戶下設收支賬和準備金賬。準備金賬戶包括三個子賬戶：儲備金賬戶、流動性準備金賬戶及費用報酬準備金賬戶。這三個賬戶分別用于補充現金流分配或費用的不足金額、補足優先級證券利息的不足金額以及補足稅收與規費、登記托管機構報酬等相關費用的不足金額。第六，制定嚴格的《服務商手冊》。為了更好地調動服務商的積極性，在《服務商手冊》中，明確了對服務商的獎懲機制和更換辦法，以保證不會因為服務商的工作質量而影響投資者的權利。
通過以上信用增級，大公國際資信評估有限公司對該產品中優先級資產證券評級為AAA級。
（二）NPAS信用增級實施存在問題
第一，沒有設立SPC，采用SPT實現風險隔離。我國《公司法》對發起人人數和資本最低額要求限制了SPC在我國設立，另外，我國的不良資產證券發行機構還沒有設立SPC的能力。從發展的角度看，僅僅SPT模式還不能完全滿足市場多樣化的需要，SPC作為證券化專業服務公司，可以購買多個銀行的打包貸款資產，組合成新的分散化的資產池，從而更好的分散風險。第二，只有內部增級，沒有外部增級，沒有真正實現分散不良資產風險的目的，沒有發揮政府擔保在起步階段的重要作用。第三，保險機制不健全，我國目前沒有設立專門為資產證券化提供保險的專業保險公司，無法通過對資產池進行保險來進行信用增級。
完善我國NPAS信用增級體系的建議
提供法律上的支持。資產證券化對一國的法律、會計和稅收制度有特別要求，目前，我國還缺乏資產證券化所需要的法律政策環境和制度安排，在很多方面存在操作性障礙；調整信用增級方法以適應現有的法律。在我國，資產證券化還處于試點階段，信用增級方法還需與國內的法律法規如《公司法》、《證券法》等接軌，因此國外現有的許多方法需要做出相應的調整，才能運用到國內；完善市場環境。應盡快在全國成立專門性的NPAS擔保機構，健全商業保險制度，為我國信貸資產證券化提供外部信用增級，應拓寬資產支持證券的投資群體，引導基金等集合投資機構進入NPAS市場，增加不良資產證券的流動性，真正分散不良資產在金融機構間的風險。
參考文獻：
1.彭惠.NPAS的交易結構分析[J].金融研究，2004
2.何小鋒.資產證券化：中國的模式[M].北京大學出版社，2002
