宏觀經濟管理

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一、引言

1998年中國國內生產總值增長7.8%，基本上達到政府預定的目標，為實施擴張性政策作了最好詮釋。但從時間序列看，這是自1992年以來第六個下降年頭，1999年預測GDP增長7%，意味著下降之勢將持續下去。縱觀1998年，經濟運行的基本特征是：財政擴張，貨幣供應和資本市場跟進遲滯；國有部門投資大幅增長，民間投資未相應跟進；消費增長平緩，失業增加和物價下滑無全面改善的跡象；人民幣匯率固定不變，出口嚴重下滑，外資增速下降。

1998年，中國調整宏觀經濟政策，采取強有力的擴張性措施，實行財政政策和貨幣政策雙擴張。這是改革以來政策力度最強的一次。然而，擴張效果并沒有預期的那樣成功，這就表明，經濟擴張和收縮的權力已不完全操在政府手里。那么，什么原因影響了政策效應，是政策工具性原因，還是制度上的原因？

在中國的經濟運行中，國有投資的擴張與收縮一直是經濟周期波動的直接原因。在傳統體制下，統收統支的集權式資源配置方式，表現為國家通過財政撥款給國有企業進行投資，直接決定著經濟的波動，人稱為“計劃周期”。隨著“分灶吃飯”體制的實施，地方行政性分權的發展，形成中央、地方財政和國有企業共同分擔國家投資的格局，但國有企業仍是國家（包括中央和地方政府）投資的主要承擔者，國有投資仍是建設性投資的主體。不過，行政性分權改變了經濟波動的微觀基礎，投資的每一次擴張和收縮，不再由中央計劃者單獨決定，而是由地方政府和國有企業共同決定，形成了投資的“倒逼機制”。1988年的經濟過熱主要是由于地方政府過度的投資擴張，80年代后期到90年代中期，隨著國家財力的削弱，國有企業的投資擴張主要依賴銀行融資，中國經濟從“計劃-財政主導”進入“銀行融資推進”的發展階段。這時，銀行對國有企業的貸款約束依然很軟，經濟的周期波動仍以國有部門的啟動為先導。同時，市場化使非國有部門迅速發展，而非國有部門對市場的反應比較敏感。1993年7月開始的經濟調整，從緊縮國有投資入手，通過拉高利率抑制非國有投資，實現了“軟著陸”。間接控制似乎取得了決定性的勝利。

1997年，亞洲金融危機暴發，國際經貿形勢驟變，“兩頭在外”的戰略和出口推動的模式受到嚴重挑戰。為了重振內需，政府再次運用擴張國有投資的方式拉動經濟，但效果遞減，特別是民間投資沒有跟進，增長的下滑不可避免。形勢的變化使得國家再次把財政擴張和與增加國有投資推向政策操作的前沿，因此，投資再次成為宏觀分析關注的中心。本文將從這個角度重新審視投資、經濟周期波動和體制變革三者的關聯，探尋在市場化的今天，阻滯經濟增長的原因何在，進而說明目前情況下，可供選擇的宏觀政策組合的條件和方向。

二、投資與經濟周期波動

2-1景氣循環：國有投資拉動和非國有投資跟進

投資引起國民生產總值的波動，二者呈現出非常強的正相關性。我們用1979-1997年實際投資增長與GNP實際增長作相關分析，相關系數高達79.5%，即GNP實際增長波動的79.5%可以通過投資來解釋。名義投資與名義GNP更是高度相關的，相關系數達到99％，投資與經濟增長的波動基本上是一致的。

由于數據的限制，我們只能比較80年代后期和90年代中期經濟波動中國有和非國有投資的作用（見表1）。1988年是中國經濟增長的轉折年，有人認為這是中國農村持續發展推動時代的轉折，也有人認為是貨幣化收益的轉折(張杰，1997)。在這之前，中國經濟保持著兩位數的高增長和較低的通貨膨脹率，從1988年開始，情況發生了變化。由于需求過旺，價格改革預期加強，當年通貨膨脹第一次達到兩位數，國家開始采取緊縮政策，國有投資率先回落，其增長速度低于非國有部門；到1989年，非國有投資出現改革以來第一次回落，回落速度超過國有部門，表明非國有部門對市場反應更為敏感，預期不好就會直接減少投資。1991年下半年，國家重新啟動經濟，國有投資率先啟動，非國有投資存在著滯后反應；到1992年，國有投資仍在大幅增長，增長率比非國有部門高10個百分點。由于市場預期的拉動，1993年非國有投資大幅增長，增長率高達到72%。是年7月，國家通過減少國有投資開始宏觀緊縮，國有投資增速明顯回落，但經濟景氣還未結束，非國有投資依然較為旺盛。隨著國有投資的一步步收縮，引致了非國有部門的收縮，當經濟景氣預期結束時，非國有投資比國有投資的下降還快，到1997年非國有投資的增長已低于國有投資。

從上述兩次經濟波動看，經濟增長達到9%以后，非國有投資的增長開始超過國有投資；當經濟增長低于9%，非國有投資的增長就要低于國有投資。9%的GDP增長率似乎成為了經濟景氣的判斷值。這恰與改革以來中國經濟的自然增長率(左大培，1998)相符合。據世界銀行計算，從1979-1995年，中國潛在的經濟增長力為9.1%，其中46%來自資源的重新配置，是制度改革的結果(世界銀行，1998)。從增長指標看，9%是目前中國經濟景氣循環的界限，但從深層次看，經濟增長達到9%以上都有巨大的制度變革發生。80年代的改革實現了兩位數的高增長，1989年以后，體制收縮，經濟景氣降至9%以下。1992年鄧小平南巡，市場化改革加快，帶來了經濟景氣預期的上升，經濟增長再次達到和超過潛在生產能力。如果缺少制度變革，中國的潛在經濟增長率大致在5%的水平。可見，中國市場化的空間還很大，增長的潛力也很大。

在兩次經濟景氣循環中，國有投資起著經濟啟動和收縮的先導作用。當國有投資確實啟動了經濟景氣時，非國有投資才會跟進；當國有投資收縮結束了景氣時，非國有投資才會快速退出。國有投資是國家宏觀政策的操作和控制杠桿，非國有投資基本上是隨市場景氣循環的變動而進退的。1998年國家再次啟動國有投資，但到目前還沒有成功地剌激起經濟景氣，或者說，在制度上還沒有創造出非國有部門預期的發展空間，非國有投資的跟進是困難的。

表1

資料來源：根據《中國統計年鑒》（1998）有關資料計算。

2-2，國有部門失衡：資金供給穩定和產出份額下降

如前所述，國有投資是影響中國經濟波動的主要因素，是固定資產投資的主力軍。然而，中國市場化改革的最主要特征是非國有經濟的快速發展，國有經濟的份額不斷下降，但投融資體制和銀行改革相應滯后，資金供給與產出份額的變動是不對稱的。從表2可以看出，在第二、三產業國內生產總值中，國有部門產出的份額快速下降，從1985年的69%下降到1997年的38%，但國有部門融資在總融資中的比重下降有限，同期從66%下降到52%，1998年國家增大國有投資，其比重還會上升。與此相適應，在用銀行貸款進行的固定資產投資中，國有部門所占的比重分別為72%和62%。國有部門產出份額下降的同時，資金供給份額雖有下降，但與產出份額的下降不成比例。與此相對照，非國有部門的產出份額已占2/3，而得到的資金供給，特別是銀行資金僅占1/3。

中國四大國有銀行沒有及時調整自己的服務對象，沒有改變自己的資金供給渠道。從國際經驗看，由于市場信息的不對稱等原因，一般只有大企業能從資本市場中融資，如在股票市場上發行股票和企業債券，中小企業基本與此無緣。除內源資金外，大量中小企業的外源資金主要依賴銀行貸款。即使資本市場最發達的美國，企業外源資金的供給也主要來自銀行，中小企業更是如此。中國是一個高儲蓄國家，大規模利用貸款解決企業的外源資金無疑是正確的，問題在于，信貸資金過于集中在國有企業，特別是大型國有企業，而銀行無法將資金貸放給非國有企業，特別是中小非國有企業。就使得產出與信貸相脫離。

表2國有固定資產投資與國有產出份額的變化(%)

注：(1)由于固定資產總投資基本上是用于第二、第三產業，因此表中只列出了第二、三產業國內生產總值中國有部門的比例；(2)在第二產業中，國有部門所占比例是根據國有工業和建筑業總產值的比例分割的，這會低估國有部門，但趨勢可信；(3)第三產業的情況比較復雜，1985年主要根據批發、零售和餐飲業中國有部門的比重分割，當時非國有的交通運輸和社會服務比重較小，我們作了估計修正。(4)從1991年開始，國家公布了第三產業的增加值。本表列出1997年的估計值，分部門估算的依據為：批發、零售和餐飲業非國有占80%，個人服務100%，公路交通中客、貨運為80%，金融服務為10%。可以說國有比重略微高估，因為在這一時期，很多領域已經開放，如通訊中的尋呼機市場等等。

2-3，制度性“軟約束”和特殊“安全”準則：投資資金供求與效率脫節

在市場經濟條件下，資金跟著投資預期收益走。企業效率高、預期收益高，還款的保證就大，就易于獲得資金，企業也愿意擴大投資；反之，預期報酬低、風險高，企業就難于得到資金，其資金需求也較謹慎。但在市場化轉型過程中，中國尚未形成投資供求的市場機制。國有部門預期收益低，產出份額連年下降，競爭力衰退，但資金需求依然旺盛，資金供給也相對容易，資金并沒有從這個部門中撤出多少。主要原因在于現行體制中存在著一種“保護”國有企業的制度性導向，隨之而來的是體制性“軟預算”機制和特殊的“安全”準則。

“軟預算”有兩類：一類是體制性的，一類是非體制性的（平新喬，1998）。中國經濟中的“軟預算”基本上是體制性的，它來源于集中計劃經濟體制下政府和國有企業的特殊產權關系，改革的推進改變了它的實現方式，從主要通過財政渠道變成銀行渠道，同時逐漸硬化了銀行的貸款約束。但在國家財政、國有銀行和國有企業三位一體尚未根本改變以前，不可能結束銀企之間在資金鏈條上的體制性“軟預算”約束狀態，而在地方政府的干預下，地方金融機構與城市集體和鄉鎮企業之間也存在著“軟預算”約束，只是資金量供給量相應較小。只要銀企之間存在著體制性“軟預算”關系，企業就會表現出對資金旺盛的需求。在資金供給方面，銀行必須考慮貸款的安全性，但在國有部門內部的循環中卻形成了一種特殊的“安全”準則，由于銀行是國有的，它承擔著國家政策導向性目標，支持國有企業是其義不容辭的責任，這方面出了問題可以向國家要政策進行沖抵，而對非國有企業貸款的失敗卻難辭其究。這就是所謂“肉爛在鍋里”的機制。這種體制性“軟預算”和特殊的“安全”準則導致了國有部門投資資金的無限供給，一方面不以市場準則看待資金的價格，即使在高負債比例下，國有企業仍可不考慮負債成本，在能爭到投資時，依然去大規模的投資；另一方面，銀行也不斷向無效率和競爭力的國有企業注入信貸資金，而置效率、預期回報、競爭力、資產負債于不顧的。(張春霖，1997；張杰，1998)。

投資對經濟增長的貢獻可分為供給效應和需求效應。從供給效應看，主要體現為提高有效供給，現代宏觀經濟學強調投資供給對長期增長的貢獻含義，認為技術變革、人力資本等提高有效供給的效應決定著經濟周期的波動?？唆敻衤P于東亞無奇跡的判斷，就是從供給效應的分析得出的。從需求效應看，投資本身就會產生需求，宏觀分析中通常將投資的需求效應列為對當前經濟增長的貢獻，一般忽略投資的供給效應。從本質上說，投資的供給效應才是最為本質的，如果投資不能產生有效供給，其需求效應是不能持久的。最無效益的投資也會產生需求效應，但其結果只會導致需求虛增和投資壞賬引起的負債。

投資供求只有與效率相結合，才能形成良性循環。中國國有部門的投資供求則將效率準則排斥在外，大量資金流向無效率和低效率的企業，形成了企業的高負債和銀行的壞賬。盡管中國的儲蓄率很高，可供資金很多，但是，由于特殊體制導致了投資供給和產出的不對稱性，大量資金流向國有部門，而非國有部門又極缺資金，于是，自籌和外資就成為彌補資金缺口的重要來源。1997年非國有部門自籌資金占其總融資的58.9%，外資占17%，而運用的銀行資金不足1/4?？梢?，體制性束縛造成了投資供給和需求、產出和效率的嚴重失衡。

三、投資與“宏觀負債”

國有部門吸收了大量銀行貸款，在競爭力和效率不斷下降的情況下，引發了企業的高額微觀負債，又由于企業的國有性質和特殊的運營機制，再透過國有銀行轉化成政府的“宏觀負債”。這是解析當前中國宏觀經濟運行的關鍵。

改革是需要花費成本的。按照成本補償的方式，中國改革可分為兩個階段。80年代是財政補貼的改革階段，政府放權讓利，國有企業發展很快，微觀負債較低，宏觀負債主要表現在財政赤字上。隨著國家財力的相對下降以及財政補貼越來越大，最終不堪重負，遂讓位于金融補貼的改革。由于市場環境的變化，非國有企業迅速崛起，與國有企業競爭，國有企業產出份額下降，負債比例越來越高，虧損增加，還債能力下降，微觀問題傳遞和集中到宏觀運行上來。

1980年，國有企業的負債率為18.7%，到1994年，對12.39萬戶國有企業(含商業、金融業)清產核資，資產負債率高達75.05%，若扣除實際損失掛賬，則高達83.3%(吳曉靈、謝平1997)。據計算，1997年國有工業企業平均負債率為65.17%。不論那個數據，都表明國有企業負債水平很高。問題的關鍵在于國有企業的競爭力下降，不僅表現在產出份額的急劇下降上，更表現在其虧損與利潤的反向變化上。1995年二者基本相等，1997年虧損比利潤高出將近1倍，國有企業幾乎不可能通過增長來彌補虧損，基本上喪失了償債能力。

國有部門喪失盈利能力后，通過破產程序，其高負債直接表現為國有銀行的壞賬。據工商銀行調查，1989－1996年，共受理破產案8138件，其中后兩年為5128件，占總受理數的63%；破產加速后，銀行的損失率為85.1%。另據經貿委對東北80家破產企業的調查，平均債務清償率僅為0.41%(工商銀行企業破產調查課題組，1997)。國有企業破產直接引致國有商業銀行壞賬，而破產又與國有企業喪失盈利能力高度相關。以此推斷，1997、1998的情況將更為嚴重。為了彌補銀行的壞賬損失，國家通過增發特別國債補充國有銀行的資本金，同時又要承擔國有企業負債導致的國有銀行的壞賬損失，國家成為潛在債務的最終承擔者。這就是國有企業微觀負債引發政府宏觀負債的機制。

國家財政連年入不敷出，導致了不斷擴大國債發行，國債比例日益提高；為了加快發展，國家鼓勵利用外資，外債總額也不斷提高；如果加上象廣信之類的金融機構為地方發展進行的對外負債，90年代以后，國家在宏觀上的廣義負債直線上升。如果再把國家與國有企業的隱含合約（如養老等社會保障功能）所負債務包括在內，國家的廣義負債已經非常高了（見表3）。

表3：中國政府廣義負債占GNP的比例%

注：本表計算方法參閱了樊綱主編，《中國宏觀經濟分析》，1998年第11期。

廣義負債：*此系1997年數據；**在金融機構總貸款余額中，不良貸款占25%，其中15%通過破產有可能收回，其他則需要由國家最終償付。

資料來源：《中國統計年鑒》，1998。

1998、1999年實施財政擴張政策，增大國債發行，又因經濟增長趨緩，企業還債能力下降，銀行壞賬可能加大，宏觀負債比例將進一步提高，今年底，政府的廣義負債可能達到50%。問題的嚴重性還在于，政府財政已經捉襟見肘，喪失了通過財政收入，特別是中央收入償債的能力，基本上是借新還舊。

如果說國家正式的負債比例還不算高，國債和外債余額占GDP的比重都在安全線以內，還有進一步擴大的空間。但其擴大的目標已經變成了三個，一是借新還舊；二是變暗為明，比如，發行特別國債充實國有銀行資本金，償還城鎮職工退休金和社會保障福利欠帳；三是支持財政的正常與非正常支出。

由于無效投資的長期累積引致宏觀上的廣義負債，在正常收入無法償付的情況下，只能發新債彌補。這將對未來的發展帶來很大的壓力。雖然1998年國家充實了國有銀行的資本金，但就現在的情況看，很可能又低于8%，而且隨著增長放慢加劇了企業效益下降，壞賬又要吞嗜現有的資本金。今年銀行的收息率非常低，且隨著經濟下滑還會降低，國有銀行的壞賬必將從暗到明累及財政，由潛在負債變為公開負債。這是目前中國宏觀經濟運行不可避免的結果。

四、工具性擴張和體制性收縮

為了抵御東南亞金融危機，1998年改行擴張政策，啟動國內需求，促進經濟回升。這是非常正確的。但是，由于政府宏觀負債的增長和長期累積的問題需要解決，出于防范風險的考慮，在體制上又采取了一些集中化和行政性的安排和舉措，形成了宏觀政策的工具性擴張和體制性收縮并存的格局，一方面在很大程度上抵消了政策的擴張效應，另一方面，也造成了一些新的扭曲。雖然一些體制上的收縮是不得不采取的措施，但是，如果沒有新的制度創新相配合，體制性收縮的負效應就顯得格外突出。

4-1，政策工具性擴張的效應

1998年貨幣和財政雙擴張，著力點放在拉動投資上。擴張的方式是，一、降低利率、壓縮超額準備，擴大貨幣供給；二、發行國債，用于投資基礎設施，加大退稅力度，促進出口等；三、財政貨幣相互配合，用銀行信貸配套資金支持財政增加支出，用發行特別國債彌補銀行資本金，提高銀行抗風險能力，促進放款增加。此外，還有一些相互抵消的政策，共同構成政策擴張的綜合效應。

4-1-1，財政政策效應

財政政策包括支出政策和收入政策，從支出政策看，是一個積極的擴張性政策，國家通過發行國債和適當的財政赤字以增加財政支出。但從收入政策看，又具有明顯的收縮性質，表現為稅收增收1000億，以彌補財政的虧空。

財政擴張支出，重點在增加基礎設施投資，一是為了避免重復建設，提高未來的有效供給；二是為了通過投資需求拉動，直接為經濟增長作出貢獻。但也存在著擠出效應，主要是財政擴張支出時，項目準備不足，出現了搶項目的狀況，擠出了一部分外資準備投資的項目和地方政府準備自籌修建的項目。這方面已有不少報道，但抵出效應的大小無法估計。另一個問題是，基礎設施投資的帶動鏈條較短，帶動效應較小，加之這次多是一些大項目，勞動密集型工程很少，投資通過就業帶動的乘數效應比較低。此外，現行投資體制無法保障投資效率，未來的投資回報很成問題，投資帶來的新壞賬仍是一大潛在威脅。

從收入效應看，1998年財政實際收入比上年增長15.9%，增收1003.36億。從歷史角度看，增長速度和增收數量并不太多，但與今年經濟增長速度相比，則高了不少。財政收入的增加主要來自稅收的增收，征稅量的加大意味著實際稅率的提高，它直接降低了財政支出擴張的政策效用。更為重要的是，財政稅收的增長主要來自較有活力的企業，這會降低這些企業的活力，而支出又用于基礎設施等長期的低回報項目，配置效率是比較低的（張曙光、張平，1999）。

應當指出，從一年期看，財政工具的擴張對需求的拉動是明顯的。實施財政擴張后，國有投資明顯回升，9月份高達33.8%，直接拉動了工業增加值的增長。

4-1-2，貨幣擴張性政策

貨幣政策擴張主要表現為降低利率和加大貸款力度。從理論上看，貨幣政策的傳導途徑有：降低利率，引致自主投資增長；利率降低導致匯率變動，引致出口增長；利率降低導致股票價格上升，通過股票市場的“財富效應”拉動需求，起到利率杠桿的作用，托賓的q理論描述了這一過程；信貸觀點認為，貸款規模的擴張，可得信貸較多，小企業可獲得更多的資金，消費者可擴張消費信貸；利率降低使消費者愿意多消費，少儲蓄，可增加耐用消費品支出。

從中國經濟運行實際看，上述效應是不足的。第一，降低利率沒有引致民間投資的增加；第二，國家承諾匯率不貶值，出口效應沒有；第三，降低利率未能刺激起股市，利率的杠桿效應不足；第四，由于貸款主要為國有企業服務，盡管可貸資金充足，但中小企業得益不多，消費信貸剛剛起步，雖有進展，但遠未達到預期；第五，降低利率，本應抑制儲蓄，擴大耐用消費品的支出，但儲蓄快速增長，抑制儲蓄，刺激消費的作用不大，耐用消費品支出也較平穩。

總之，中國貨幣政策基本上仍采取傳統的方式，配合國債向國有企業注入，而其靈活的各類杠桿作用收效不大，核心的問題是體制。

4-2，體制性收縮效應

4-2-1，概念界定

在本文的討論中，體制收縮和體制性收縮效應是兩個既有聯系又有區別的概念。前者與體制復歸和體制后退同義，是就體制本身的變動而言；后者是指體制變動對經濟增長的影響。由于體制變動既可向前推進，即市場化，也可向后復歸，即逆市場化；而每一種變動既可能產生促進經濟擴張的效應，也可能產生拉動經濟收縮的效應。于是，就形成四種情況：（1）市場化的擴張效應，如土地制度改革，從無價變有價，低價變高價；（2）市場化的收縮效應，如貸款約束的增強；（3）逆市場化的擴張效應，如軟化預算約束，敝開貸款；（4）逆市場化的收縮效應，如關閉產權交易市場。與體制不變下的政策效應不同，這種效應來自體制，并通過微觀主體的行為選擇而實現，故稱體制性效應。因此，體制性收縮效應既包括體制推進的收縮效應，也包括體制后退的收縮效應。

在中國經濟的運行中，關于體制改革向前推進的效應，我們已在《大調整：一個共同的主題和必然的選擇》（1998）中作過分析，一方面認為，市場化的發展是加速經濟增長的巨大動力，使中國告別了短缺；另一方面也指出，它改變了中國經濟運行的制度環境，使之面臨著需求制約，開始步入商業周期，從而產生體制性緊縮效應，使得中國宏觀經濟運行和調節的重點從防“過熱”變成防“過冷”。這就削弱了傳統的政策擴張方式作用的基礎。而這正是我們追求和期待的，不看到這一點，對中國經濟的分析和判斷就會出現偏差。鑒于前文已有討論，本文將考察體制性收縮效應的另一方面，即體制后退的緊縮效應。

4-2-2，體制收縮的表現

中國經濟的市場化進程并不是直線推進的，而是有曲折，有反復，隨著形勢的變化，這種曲折和反復有時還相當明顯，與此相應，體制上的收縮也相當普遍。目前的情況就是如此。概括起來，主要表現在以下三個方面。

第一，金融體制和金融監管的集中趨向。

中國正處在市場化的變革之中，改革金融體制，逐步推進金融的自由化是題中應有之義。但金融改革也許是經濟改革中最困難的問題，特別是放權讓利使財政大大削弱以后，金融就成為政府控制經濟活動的主要工具。從根本上說，市場化和自由化可使私人部門登上金融活動的舞臺，成為投融資的主體，從而分散國家風險，有利于金融穩定。但市場化和自由化本身又是一個充滿風險的過程，特別是在當前的環境下，一方面，亞洲金融危機的持續和國內金融風險的積累，使得加強金融監管，防范和化解金融風險，成為人們關注的焦點，另一方面，連續數年的經濟下滑，又使啟動和擴張經濟成為政策首選的目標；一方面，增長和就業的壓力要求實施政策性擴張，另一方面，對市場風險和失控的過份擔心以及對行政控制的過份依戀，往往成為體制收縮和改革逆轉的依據。二者之間雖有一致之處，但把握和處理好并非易事。

中國的金融改革有了很大的進步，特別是在組織機構方面，基本上建立了以中央銀行為主體，包括中央和地方國有商業銀行以及非銀行金融機構在內的金融組織體系，但在運作方式和監管方式上，采取的主要是傳統的集中領導和統一管理，金融發展出現了某些縱向一體化的傾向。貸款權的上收，城市合作銀行的合并，關閉產權交易中心，取消場外交易，以及擬議中的農村合作基金的撤并等，均是如此。這本身就不符合金融服務體系多元化、多層次的要求，其結果不是分散和化解風險，而是使風險在金融系統聚集和積累。

當前的經濟啟動主要依靠間接融資，依靠中央銀行的貨幣創造和商業銀行的貸款擴張，依靠增發國債擴張政策性銀行的貸款規模，但由于體制上的收縮和限制，貨幣供應并未相應跟進，金融增長與投資擴張不能同步。主要是一些限制性安排和歧視性政策仍在繼續和強化。這集中反映在民間金融的發展上。改革使非國有經濟有很大發展，但民間金融仍處于非法地位，非國有經濟和中小企業缺乏相應的融資渠道。盡管央行提出了扶植中小企業的政策，并在各大商業銀行成立中小企業信貸部，但大銀行對中小企業的貸款成本很高，這一政策無法實施。不僅如此，隨著金融風險的增大和金融監管的加強，存款向工農中建四大國有銀行轉移和集中，銀行業的壟斷有加強之勢。特別是這次經濟啟動具有結構性擴張的性質，使非國有部門和中小企業面臨著更緊的金融環境。

改革以來，中國建立和發展了非銀行金融機構，開放了資本市場，發展了直接融資。特別是在當前的經濟啟動中，財政面臨稅收收入制約，銀行面臨不良資產制約，擴張能力有限，正是發展資本市場的好時機。但我們在主要依靠間接融資的同時，對資本市場的發展采取了一些限制措施，經營資本市場業務的金融機構缺乏金融創新的動力，貨幣市場和資本市場缺乏連通的渠道。企業負債率高，債券融資受到制約；國有股和國有法人股不能上市，股權投資和股票市場的發展也多方受阻；再加上行政切塊分配上市指標，包裝上市，一些上市公司質量不高，很多證券公司不良資產很大，更限制了直接融資的發展。1998年資本市場的規模雖有發展，但總籌資額、總交易額和股價指數均比上年下降。直接融資的規模是縮小的。儲蓄壓在銀行，投資選擇的風險集中在銀行身上；政府舉債投資，風險集中在官員的選擇上。這就會增大國家的宏觀負債。

在面臨金融風險的情況下，加強金融監管十分重要。中國的金融監管在市場化改革中也確有進步。最近，一些金融機構的清盤和倒閉就是證明。這是消除銀行和國有大公司壞帳和嚴重負債的重要一環。清盤方式也有改進，國家放棄了大包大攬的方式，不僅只對儲戶負責，分級清理，而且確定了“誰的孩子誰來抱”的原則。但有些做法也值得考慮。金融監管過程本身就是不同主體間的博弈，目前主要是中央政府與地方政府和其他主體間的博弈。如果不著眼于信用基礎的建立，從制度上加以推進，而是簡單地依靠行政操作，就會發生扭曲。行政操作往往難于分辯公司資產質量的好壞和等級，關掉或撤并的可能是資產質量相對較好的公司；中央政府下令關閉地方的金融機構，地方借機把風險推給中央。至于上市指標的行政切塊分配和關閉產權交易中心等，都有悖于市場原則。是誰賦予了這樣做的權利，是依據哪一部法律的哪條哪款。如果說，過去燒毀地契，取消定息，是撕毀契約和破壞信用，那么，今天的作法仍在用行政手段取代和否定契約和信用。加強監管固然重要，建立信用才是根本。

第二，一些行業和部門的壟斷趨勢。

中國傳統的計劃經濟是一種國家壟斷和政府控制的經濟，整個經濟改革就是不斷打破國家壟斷，放松政府管制的過程，也就是推進市場化和發展競爭的過程。改革成就的取得和增長奇跡的實現都與此密切相關。但打破壟斷和放松管制，不僅意味著政府從一些領域撤出，而且意味著行政直接控制的弱化，于是，在面臨風險增大和經濟擴張的情況下，是按照市場化方向運用政府力量，還是重建國家壟斷和政府管制，就成為關鍵性的選擇。由于長期計劃控制思想的影響，一些人相信政府甚于相信市場；由于被改革者自行設計，限制和阻礙競爭對手進入，維持和重建壟斷地位就是最有利的。然而，強化政府控制和壟斷的結果，不僅會削弱市場的創新和活力，而且也使風險在國家身上重新聚集。

在農村改革過程中，首先通過聯產承包責任制，放棄了國家對農業生產的直接控制，但農產品購銷體制的市場化卻反反復復，進一步退兩步，現在仍基本上處在國家的壟斷和控制之下。1993年改革之后，隨著個別地方出現的搶購現象，國家恢復了對糧食和棉花購銷的管制，私商被禁絕和取締，糧食部門和供銷社壟斷了糧食和棉花的經營。本來，糧食豐收，價格下跌，糧食歉收，糧價上漲，亦屬正常，我們卻與市場對著干；本想用國家控制解決糧食經營中的虧損掛帳，化解部分政府負債，但結果是，壟斷利潤落在壟斷經營者的手里，國家吃了虧，宏觀負債增大，農民也沒有得到實惠，糧商和農民的銷售合作發展不起來，農產品購銷體制的市場化陷在了泥壇里。近50年來我國因糧食問題引發的經濟波動，與糧食生產無關，均由糧食流通問題造成（溫鐵軍，1999）。

在國內市場方面，由于一些部門產能過剩，產品積壓，出現了一些價格的競爭戰。這也是一件很正常事情。雖然這種競爭在某種程度上相當殘酷，但它會促進產業集中、技術進步、質量提高和服務改善，否則，我們永遠無法取得產業的進步，事實上，冰箱、彩電等家電行業的案例已經充分證明了這一點（劉世錦、江小涓，1996）。然而，一些部門不是促進和發展競爭，制止不正當競爭，而是搞什么行業自律價格，實際上是通過價格卡特爾來消除競爭。這不僅有悖于市場化改革的方向，而且直接阻礙著產業的提升和結構的調整。此外，在要素市場方面，強制企業建立再就業服務中心，也是一種逆市場化的選擇。

在第三產業的發展方面，我們實施的國家壟斷還相當嚴重。教育就是突出的一例。大學基本上是官辦的，民辦大學廖廖；而官辦大學的自主權也很小，就是招生數量、畢業證的發放，學校都不能作主，而由教育部直接控制和掌握。這樣，大學教育怎么能發展，教育質量怎么提高？這不僅影響到當前經濟擴張，特別是擴大消費需求政策的效應，而且會阻礙經濟的長期發展。

第三，行政控制和直接管理的強化。

改革以來，政企分離是討論最多、也是最難解決的問題。這方面取得了一些成績，如最近軍隊、政法部門與所辦企業的脫鉤就是突出一例，但總的來看，仍然是進進退退、搖搖擺擺。通過市場化的辦法，逐步建立一套相互制衡和自我約束機制，再輔助之以外部監督，才是根本出路，而我們卻習慣于行政控制和直接管理。其實，行政控制不僅是一個無窮的系列，永遠解決不了監督者的監督問題，而且再完善的行政規章都有漏洞，都會有人去鉆。對行政控制和直接管理的迷信，是建立在人人一心為公的虛假假定基礎之上的人治模式，是與現代經濟管理的性質相悖的。不走出這個誤區，現代企業和現代企業制度只能是寫在紙上、講在口上的東西，宏觀調節方式的轉變是難以進行和完成的。

在黨政部門，黨管干部是需要的和有用的，但把它推廣到企業中去就有問題了，黨的部門和人事部門既無能力，也無辦法考核和監督企業的經營者，不解決這個問題，我們的企業永遠擺脫不了行政控制，也產生不了真正的企業家。最近，我們成立了很多工作委員會，如金融工委，企業工委，證券工委，并向一些大企業派出了督察特派員。如果這是為了在國有經濟收縮時保護國有資產的安全，那可能是需要的和有用的，但是，作為加強行政控制和集中管理的一種辦法，則可能是弊大于利，有可能為企業改革設置新的障礙。

4-2-3，體制性收縮效應

在中國目前的情況下，我們既要啟動經濟，加快調整，以促進發展，又要防范和化解風險，確保經濟和社會穩定。從以上的分析可以看出，政策工具上的擴張與體制變革上的收縮，已經成為目前中國經濟生活中一個十分明顯而又影響深遠的矛盾現象。體制上的收縮必然會產生一系列消極的宏觀效應：一是使得政策工具上的擴張起不到應有的作用，盡管政策力度不小，但擴張效應不大，經濟啟動依然乏力，能否持續尚未解決；二是體制上的收縮雖然抑制了某些已經暴露出來的微觀負債和金融風險，但卻增大了宏觀負債，加速了風險的聚集和集中；三是削弱了市場競爭，降低了經濟的活力和效率，也就降低了清償負債和化解風險的能力；四是形成了新的既得利益者，造成了新的體制性扭曲，增大了市場化進程和市場制度運作的障礙。

需要特別指出的是，體制性效應在很大程度上是與乘數相對應的，是通過市場化程度及其效率并借助于貨幣乘數和投資乘數實現的。市場化程度高，乘數就大，市場也更有效率；反之，加強對資源的政府控制和國家壟斷，就會侵害市場及其效率，降低乘數作用，產生體制性收縮效應。

五、從發展和改革的角度理解宏觀經濟政策組合

中國是一個發展中和變革中的大國，發展是硬道理，體制是關節點，仍然是我們思考問題，進行選擇的重要依據。因此，從發展和改革的角度來考察一下宏觀經濟政策的組合和運用，就是一個非常重要的問題。

5-1，政策選擇的體制一致性原則

財政政策和貨幣政策都是一種穩定政策，而非體制政策。在市場制度相對完善的情況下，只要不從根本上破壞體制一致性原則，宏觀政策的效應就可以在體制不變的情況下得到發揮，市場的自組織功能也會使體制的運作和效率得以恢復和增強。而在市場化過程中，政策效應的發揮往往離不開體制上的相應變革，因為，體制的不完善不僅會使任何一個政策操作產生正負兩個方面的效應，而且有可能進一步放大負效應而抑制正效應。如果說在宏觀緊縮時，體制上某些方面的暫時退縮有利于政策效應的實現，只要不是根本性和持久性倒退即可，1993年整頓金融秩序就是如此，那么，在宏觀擴張時，體制上的推進就成為政策效應實現的保證，1992年就是最好的例證。這時體制上的收縮就是致命性的，不僅會使政策的擴張效應無法實現，而且有可能破壞體制一致性原則，導致體制和政策上的進一步扭曲。目前就存在這種情況。

在財政收入不足的情況下，通過增發國債和擴大政府支出，實施經濟擴張和促進增長回升，是一個正確的政策選擇。目前這方面還有一些空間，但發債籌資總有一個限度?？紤]到前述的宏觀負債，這個空間并不很大，且國債的還本付息最終取決于國家的財政收入。雖然可以增發一些長期國債，但國債發行主要是一個短期措施。這就提出一個問題，發債擴張的目的是什么？如果簡單地定位于擴張支出，啟動經濟，那么，其效應必然受到限制，也很難長期支撐，弄得不好，很容易陷入債務危機；如果在實施擴張的同時，著眼于盈得時間和空間，使資本市場得以發育成長，那么，其結果就不僅是當前的經濟增長，而且是經濟長期發展的制度支持和資金保證。在這里，西方國家通過政府舉債（包括戰爭借款）培育和改革金融體系的經驗（保羅.肯尼迪，1988）值得借鑒。

鑒于當前阻礙經濟復蘇的關鍵在于人們的預期看淡，而預期不穩又與大批職工下崗待業，收入預期降低，社會保障和醫療制度改革，支出預期增大有關。因此，如果我們轉換一個觀察問題的角度，就會出現一個新的局面。1998年發行國債6850億元，除用于補充銀行資本金和還本付息外，都用于基礎設施投資。1999年計劃增發3165億國債。如果把發行國債籌集的資金除增加投資外，拿出一部分用于解決社會保障問題，或者再增發一部分社會保障特別國債，就可能通過穩定預期，啟動消費，進而帶動民間投資。這樣既可以活躍經濟，又可以推進社會保障制度的改革。至于國債的還本付息，則可有不同的選擇。

由于過去該積累而沒有積累的社會保障基金用于投資建設了新的國有企業，因而，這部分國有企業就是這些國債還本付息的最后保證（張曙光，1993）。但如果在金融改革上推進一步，這個問題就會出現新契機。即在增發社會保障特別國債的同時，建立相應的基金管理公司進行運營，同時進一步放寬其經營渠道和經營限制，既可進行債權投資，也可進行股權收購和股權投資，這樣，股本盈利得到的現金流就可用來支付當期的利息。不僅如此，股權現金套現和抵押貸款再投資，就能放大投資的乘數作用，也使國債還本有了保證。這不僅可以把社會保障體制的改革真正推進一步，還可促進銀行金融體制的改革。當然，要真正做到這一點，基金管理公司的規范運作和嚴格監管是一個重要條件。

在金融領域，重建信用是最為重要的。國有銀行可在一定程度上進行收縮，一方面為非國有銀行讓出發展的空間，另一方面，可在收縮中加強自己的信用基礎。非國有銀行的發展也要以信用為先，關鍵在于增大銀行操作的透明度，如果沒有相應的信用重建，非國有銀行是不可能成長的。增加透明，增加信用，才是金融業發展之本。如讓較好的股份化銀行上市等。

5-2，政策選擇的發展一致性原則

宏觀政策主要是一種短期政策，但對長期發展會產生重大影響。在經濟發達國家，由于市場化、工業化和城市化的任務已經完成，經濟結構的同質基礎已經奠定，因而，宏觀政策短期作用和長期影響的一致性也就易于實現。而在我國目前的條件下，二元經濟結構的基礎還很強大，城市化的進程又大大滯后，宏觀政策不僅不能僅僅著眼于短期效應，而且要考慮長期發展，至少不能為長期發展設置新的障礙，同時要從二元經濟結構的實際出發，堅持發展一致性的原則，大力推進城市化的進程。這就增加了政策操作的難度。

中國是勞動力供給絕對過剩的國家，也是要素相對價格扭曲嚴重的國家。近20年來的高速發展，一個重要原因是利用了勞動力充足的比較優勢，發展了一大批勞動密集型產業和產品。但隨著勞動成本的提高和亞洲金融危機的影響，有些比較優勢在減弱和喪失，比如，成衣出口的勞動力成本，中國單位小時0.36元，泰國為0.14元。不僅如此，相對于勞動力來說，中國的資金比較緊缺，資金的相對價格應當較高，但由于國有企業、國家銀行和國家財政三位一體，再加上信用基礎缺乏，相對價格的扭曲相當嚴重。特別是國家投資于基礎設施，大多投入大的裝備水平較高的項目，進而加劇了資金對勞動的替代。這對我國經濟的長期發展相當不利。從長期發展考慮，短期擴張政策不僅不能扭曲而且要有利于相對價格的合理調整。為此，推進基礎設施的民營化，允許民間資本進入，實行國家標準、政府扶持、民間經營，也許是一個有效的選擇。

在傳統計劃體制下，為了動員農業剩余，支持國家工業化，我們采取了一系列固化二元結構，擴大城鄉差距，阻滯城市化進程的政策。改革以來，城鄉分離的狀態開始有所改變而尚未完全打破，城市化水平有所提高，但速度相對緩慢。關鍵在于我們的一些政策仍然帶有明顯的城市傾向。農產品的價格已經提高，剪刀差已大大縮小，但是，一方面，國家對主要農產品經營的壟斷尚未打破，經營者憑借壟斷權力侵占農民利益的事情累見不鮮，壓級壓價、打白條、強制儲蓄等都是；另一方面，工業品的價格雖未上升，但價外加價卻大幅增加，以至很多地方農村電價高于城市，農民有電而仍用煤油照明，有家用電器和農業機械而不愿和不能使用。從這個意義上講，剪刀差也許不是縮小了，而是擴大了。國家的名義農業稅雖不算高，但由于國家財力下降，特別是很大一部分縣都是赤字縣，而政府在農村的機構以及靠財政養活的人員又很多，財政負擔不了，就靠吃農民維持，于是各種稅費有增無減。90年代上半期，鄉鎮企業大發展，億萬民工大流動，推動了經濟的快速增長和城市化的發展，成為中國發展史上極其壯觀的一幕，但由于目前的財政金融制度和政策在很大程度上是將資金從私人部門和中小企業聚集起來，再投向國有部門和大型企業，再加上城市政府基于國有企業職工下崗再就業的壓力，實施了一些清退和限制農民工的措施，鄉鎮企業和中小企業的生存環境逐漸惡化，民工流動的規模也在減小，城市化的速度進一步放慢。所有這些不僅不能促進農村市場的擴大和細分，不能促進城鄉交流和一體化的發展，相反是在縮小農村市場，阻礙城市化的發展。這是與經濟的長期發展相悖的，需要按照發展一致性的原則，盡快作出調整。

城鎮化的發展，會拉動第三產業的進一步發展，中國第三產業的主要部門如教育、電信、金融服務、媒體等，醫療保健等，都是高壟斷部門；根據世界市場發展的狀況看，創造產值第一位的行業是醫療保健，第二位的是金融，第三位的是電信。特別是利用信息技術進步發展起來的民間教育，將在今后20年內成為全球最大和發展最快的產業（王小強，1997）?，F在中國對第三產業需求的增長越來越快，但其供給是基本壟斷的，大量有效需求不能滿足，能創造大量就業崗位的行業也沒有拓展。中國啟動消費的核心在于擴大服務消費需求，提高供給的重點也在這里，出路在于放松管制，打破壟斷。就拿教育來說，據有的學者估算，如果開放民間辦學，高校招生就可能擴大一倍，增加的直接支出約240億元，拉動的投資和最終消費達1000億元，對GDP的貢獻每年將超過半個百分點。這不僅會促進當前的經濟擴張，而且有利經濟的長期發展。

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