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      人民幣金融輸出與建設(shè)

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      人民幣金融輸出與建設(shè)

      [摘要]美元本位的國際貨幣體系導(dǎo)致的國際流動性膨脹機(jī)制,使美元面臨危機(jī),也使我國宏觀經(jīng)濟(jì)面臨諸多問題;向外輸出人民幣和推進(jìn)人民幣國際化才是解決國內(nèi)這一問題的最優(yōu)方案;濱海新區(qū)金融“先行先試”的著眼點(diǎn)就應(yīng)該放在搭建人民幣金融資產(chǎn)對外輸出的平臺上。

      [關(guān)鍵詞]美元危機(jī)宏觀經(jīng)濟(jì)人民幣金融資產(chǎn)輸出濱海新區(qū)

      天津?yàn)I海新區(qū)實(shí)行金融“先行先試”的特殊優(yōu)惠政策,意在推動濱海新區(qū)金融發(fā)展的同時(shí),為我國金融領(lǐng)域進(jìn)一步開放和發(fā)展探索出一條“和諧發(fā)展”新模式、新道路,從而為“構(gòu)建和諧社會”提供經(jīng)驗(yàn)。

      一、世界經(jīng)濟(jì)的重要變化和美元

      本位的國際貨幣體系

      目前世界面臨爆發(fā)金融危機(jī)的巨大危險(xiǎn),美國、歐洲和中國的關(guān)系將遇到空前挑戰(zhàn)。而這一切變化源于美國長期向世界注入美元國際本位貨幣,以及2000年后歐元國際本位貨幣類似美元的急速擴(kuò)張。

      (一)國際本位貨幣美元和歐元擴(kuò)張的規(guī)模和速度

      美元曾經(jīng)面臨崩潰,其停止兌換黃金挽救了美元的霸主地位,但問題并沒有得到根本解決。在布雷頓森林體系中,美元承諾兌換黃金,美元的支柱就是它的黃金儲備。1971年,美元危機(jī)迫使尼克松總統(tǒng)宣布美元停止兌換黃金。之后,各國央行持有的美元儲備便不能在美國兌換黃金,而只能購買美國財(cái)政部發(fā)行的債券和其他金融資產(chǎn)。債券和其他金融資產(chǎn)替代黃金成了支撐美元國際貨幣的支柱,只要有足夠的債券、股票以及其他金融資產(chǎn),就足可以替代黃金以應(yīng)付來自境外美元回流的壓力。境外美元的支柱虛擬化了,美元流往境外也就不再有約束。這加劇了美國經(jīng)常項(xiàng)目的赤字化,美國經(jīng)常項(xiàng)目逆差從1982年的55億美元,迅速擴(kuò)大到2006年的8000多億美元。24年間增長了大約143倍。任何國家的GDP和實(shí)際資產(chǎn)都不會有這樣的增長速度。美國現(xiàn)在持有的黃金和外匯儲備不到1000億美元,而且長期保持在這個(gè)水平。

      觀察美國的國際收支平衡表,從1982年開始,美國通過經(jīng)常項(xiàng)目的持續(xù)逆差總共向外輸出了5.2萬億美元,累計(jì)形成了3.1萬億美元的官方外匯儲備。另據(jù)統(tǒng)計(jì),歐洲個(gè)人和非官方機(jī)構(gòu)手中持有近3萬億美元儲備資產(chǎn),日本國內(nèi)非官方機(jī)構(gòu)和個(gè)人就持有近2.4萬億美元儲備資產(chǎn),是日本央行手中8000多億儲備資產(chǎn)的3倍。中國外匯儲備已經(jīng)超過1.5萬億美元,非官方外匯頭寸大約2400億美元。此外,石油輸出國、韓國、臺灣省、香港特區(qū)以及拉美國家都有大量美元儲備資產(chǎn)。在美元本位制的世界貨幣格局中,各國外匯資產(chǎn)大約65%以上是美元資產(chǎn)。按照美國財(cái)政部的數(shù)據(jù),2006年底美國外債總額總計(jì)已約有12.3萬億美元(境外美國居民持有),而美國2006年的名義GDP不過13萬億美元,美國國內(nèi)的全部現(xiàn)金M1不過1.3萬億美元,M2不過7萬億美元。這些全球化的美元金融資產(chǎn)交易因大量投機(jī)活動而生成風(fēng)險(xiǎn)。世界并非因失去了黃金而變得瘋狂,實(shí)在是因?yàn)楸贿^多地注入美元虛擬資產(chǎn)而變得風(fēng)雨飄搖。

      2000年以后,第二大國際本位貨幣歐元在世界范圍內(nèi)迅速擴(kuò)張,其占世界官方外匯儲備的比例迅速從最初的大約18%,上升到2006年的25%。美元和歐元加在一起占世界官方外匯儲備的90%(日元和英鎊加在一起占大約6%,其余貨幣的比例很?。?。正是國際兩大本位貨幣的高速增長導(dǎo)致了世界性的流動性膨脹。

      (二)美元的國際流動機(jī)制與經(jīng)濟(jì)虛擬化

      認(rèn)識流動性膨脹的機(jī)制是至關(guān)重要的,它不但可以顯示出流動性膨脹的真實(shí)規(guī)模,還可以幫助我們認(rèn)識當(dāng)代世界經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的新規(guī)則。

      美國經(jīng)常項(xiàng)目逆差是用美元支付的,因此當(dāng)中國出口1000億美元商品到美國的時(shí)候,相應(yīng)也會有1000億美元流入中國。如果中國順差1000億美元而且全部結(jié)匯,按匯率1美元兌換7.5人民幣計(jì)算,國內(nèi)將會增加7500億人民幣。一般情況下,央行會為對沖流動性而發(fā)行央行票據(jù),假定為4000億人民幣。于是我們就多了4000億人民幣的央行票據(jù)和3500億人民幣的現(xiàn)金。美元兌換成人民幣之后,美元現(xiàn)匯便會流到外匯儲備局手中。當(dāng)外匯儲備局購買美元債券的時(shí)候,美元現(xiàn)匯流回美國。于是中國人手中的流動性價(jià)值就獲得了雙重存在。美國央行也會采取對沖的方法,減少回流美元對實(shí)體經(jīng)濟(jì)的沖擊。但是流動性沒有減少,美國最終也只能靠增大國內(nèi)虛擬經(jīng)濟(jì)的規(guī)模來占用大量回流的美元現(xiàn)金。最終多數(shù)流回美國的美元一部分會聚集到各類基金機(jī)構(gòu)和銀行中,作為投資和貸款再次前往亞洲、拉美和美國境外的其他地方,另一部分會聚集到政府和美國居民手中,通過消費(fèi)全球產(chǎn)品和服務(wù)再次流出美國,全球流動性膨脹將繼續(xù)進(jìn)行。

      考察美元流動的機(jī)制,筆者得出的結(jié)論是:第一,在美元為本位的國際貨幣體系下,美國每一美元經(jīng)常項(xiàng)目的逆差,將導(dǎo)致世界擴(kuò)張大致兩到三倍的流動性,這其中還不包括銀行乘數(shù)擴(kuò)大的貨幣量。這造成了國際性的流動性膨脹,同時(shí)直接導(dǎo)致了貿(mào)易順差國(比如中國①)通貨的增加,增加了順差國資產(chǎn)價(jià)格和物價(jià)水平的上漲,傳統(tǒng)意義上的需求拉動型通脹已經(jīng)轉(zhuǎn)型。第二,在黃金非貨幣化條件下,貨幣缺乏退出的缺口,越是靠發(fā)行債券等金融資產(chǎn)來對沖貨幣,就越是會導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)的虛擬化。發(fā)行票據(jù)等短期金融資產(chǎn)的方法來對沖流動性,本質(zhì)上是創(chuàng)造出流動性較弱的虛擬資產(chǎn)來代替流動性最強(qiáng)的貨幣,這會使得廣義虛擬資產(chǎn)進(jìn)一步膨脹,但貨幣和票據(jù)等虛擬資產(chǎn)不會憑空蒸發(fā)和消失,“流動性替代”不能解決根本性的問題,還可能會導(dǎo)致銀行間債券市場進(jìn)一步膨脹,故流動性的加速度擴(kuò)張將導(dǎo)致虛擬經(jīng)濟(jì)以更高的速度膨脹,因?yàn)楝F(xiàn)金流過后留下的虛擬資產(chǎn)將會累計(jì)起來,不會自行消失。例如中國累計(jì)起來的1.5萬億美元外匯資產(chǎn),除非中國人自己做虧了,或者美元資產(chǎn)和美元貶值使得它們越來越少,否則是不會消失的。

      (三)美元危機(jī)和國際貨幣體系動蕩已經(jīng)不可避免

      大量美元(現(xiàn)在還有歐元)進(jìn)入經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域之后,短期可以靠各種對沖辦法減少流動性,中期可以靠流往國外減少國內(nèi)膨脹的流動性(僅對國際化程度相當(dāng)高的貨幣),但從長期來講,如果實(shí)體經(jīng)濟(jì)不夠強(qiáng)大,長期累計(jì)起來的流動性的唯一解決途徑就是貶值。根據(jù)美國的國際投資頭寸表,截至2006年底非美國居民持有美元金融資產(chǎn)的存量已經(jīng)達(dá)到16.3萬億美元,而2006年美國GDP不過13.2萬億美元。美國通過債務(wù)經(jīng)濟(jì)不斷消費(fèi)世界各地的產(chǎn)品和資源,而各國得到的僅僅是美元和美元資產(chǎn)儲備,美國一定會為此付出代價(jià),美元危機(jī)不可避免。理由如下:

      1.美元支柱的虛擬化。自從美元不再兌換黃金之后,美元的直接支持就是國際投資者對美國金融資產(chǎn)(特別是美國長期債券)的信任,即對美元資產(chǎn)的信任。美元面臨的風(fēng)險(xiǎn)也已經(jīng)不是傳統(tǒng)意義上的市場風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)等,而是演變?yōu)閲H投資者對美元的信任風(fēng)險(xiǎn)。

      2.美國實(shí)體經(jīng)濟(jì)的退化。美國GDP占世界總量比例已從戰(zhàn)后的50%下降到現(xiàn)在的近25%(當(dāng)然這仍然是一個(gè)不小的比例)。但是美國制造業(yè)GDP占其總量GDP的比例卻從戰(zhàn)后50年代的25%下降到現(xiàn)在的12%左右,而其地產(chǎn)、金融等服務(wù)占比卻從50年代的10%左右上升到現(xiàn)在的21%。顯然,支撐美元最終購買力的美國實(shí)體經(jīng)濟(jì)正在不斷被削弱。正常條件下,美國境外大量美元儲備的對應(yīng)物不僅僅是美國的實(shí)體經(jīng)濟(jì)和虛擬經(jīng)濟(jì),而且也是各國在國際間提供的商品和勞務(wù)以及美國提供的大量國際性虛擬資產(chǎn)。但是如果有一天,某種投機(jī)活動引起的事件突然使得國際投資者對美元喪失信心,就會形成拋售美元金融資產(chǎn)的狂潮,這時(shí)美元的購買力就必須用美國自己的實(shí)體經(jīng)濟(jì)來衡量和支撐。美元的根本風(fēng)險(xiǎn)就在這里。

      3.美國“次貸危機(jī)”成為美元危機(jī)的導(dǎo)火索。次貸危機(jī)的根本原因是流動性膨脹而不是流動性的短缺,因?yàn)榘凑招刨J資金放出的順序,風(fēng)險(xiǎn)小、收益最安全穩(wěn)定的最優(yōu)先獲得貸款,依次是信用級別逐漸降低,風(fēng)險(xiǎn)不斷增高,當(dāng)次級貸款市場發(fā)展起來的時(shí)候,到了最低收入階層都可以獲得大量貸款的地步,顯然美國次級信貸市場的發(fā)展已經(jīng)是流動性充分膨脹。現(xiàn)在美聯(lián)儲除去注入美元流動性之外沒有任何其他辦法可想,而從根源上來講次貸危機(jī)不是美元流動性過少,而是人們不再信任美元資產(chǎn),并對美元未來逐步喪失信心所致。美國人靠自己根本不可能度過這次危機(jī)。筆者認(rèn)為美元的全面危機(jī)即將爆發(fā)。

      4.國際投機(jī)基金規(guī)模巨大。國際個(gè)體和機(jī)構(gòu)對沖基金的規(guī)模已經(jīng)達(dá)到1.5萬億美元,這些金融大鱷的單個(gè)“體重”早已超過百億美元,它們已經(jīng)長大,不會再僅僅盯住泰銖那樣的小貨幣,而是要在美元、歐元、日元、英鎊等主要貨幣市場上獲得營養(yǎng)。此外,國際上經(jīng)營外匯儲備資產(chǎn)的主權(quán)財(cái)富基金已經(jīng)達(dá)到1.9萬億美元,它們的行為也具有越來越大的投機(jī)性,而且越是在危機(jī)四伏的時(shí)期,它們?yōu)榱俗员?,越是要拋售弱勢貨幣及其資產(chǎn)。因此投機(jī)者對美元的信心越來越成為美元潛在的支持力量,一旦投機(jī)者開始對美元投機(jī),就可能引發(fā)全面危機(jī)。

      5.美國沒有調(diào)控和平準(zhǔn)美元匯率的力量。任何貨幣在其匯率大幅度下跌時(shí),其當(dāng)局都會干預(yù)匯率,用持有的黃金或外匯購進(jìn)本幣。這就需要足夠的外匯和黃金儲備。美國全部黃金和外匯加在一起,不足1000億美元,同巨大的境外美元和美元資產(chǎn)相比無異于杯水車薪。因此美國自己無力直接干預(yù)美元匯率。目前美國靠調(diào)節(jié)利息率,來調(diào)節(jié)美元資產(chǎn)收益與其他國家資產(chǎn)收益的關(guān)系,調(diào)節(jié)資金流入和流出,以便維持美元匯率。但前提是人們只對資產(chǎn)收益短期變動感興趣。當(dāng)越來越多的投資者意識到美元和美元資產(chǎn)收益長期歷史走勢是加速下跌的時(shí)候,這種基礎(chǔ)就動搖了。美元匯率一年多以來已經(jīng)跌去了10%,且由于歐元的加速崛起,美元匯率的跌速正在加快。

      6.美國解決美元危機(jī)的唯一出路是尋求國際支持。美元危機(jī)唯一的解決辦法是尋求歐洲、亞洲實(shí)體經(jīng)濟(jì)強(qiáng)大的國家用本國貨幣購買美元,購買美元資產(chǎn)以便支撐美元匯率??赡苓@不過是時(shí)間問題,經(jīng)過談判,一定會有國家出來支持美元。因?yàn)槊涝耆罎?dǎo)致全世界減少8000億美元的需求,而中國這樣的勞動密集型國家每100億美元的就業(yè)人數(shù)大大高于發(fā)達(dá)國家,損失外部需求,中國經(jīng)濟(jì)也會進(jìn)入衰退。在此情況下,美國和中國都面臨巨大的困境①,也面臨巨大的歷史機(jī)遇,中美可以談判和合作一起來解決問題,中國可以適當(dāng)輸出人民幣及人民幣資產(chǎn)來支撐美元資產(chǎn)及美元匯率,這將緩解目前美國面臨的最大危險(xiǎn),同時(shí)也將保持中國制造業(yè)的平穩(wěn)增長和緩解國內(nèi)高漲的流動性以及人民幣匯率升值壓力,取得雙贏。

      自然,歐盟、日本也可以用大量本國貨幣購進(jìn)美元支撐美元匯率,但是目前來看,歐洲內(nèi)部政治上不統(tǒng)一,經(jīng)濟(jì)已經(jīng)過了高速增長期,考慮到其在國際本位貨幣的份額,發(fā)展的空間已經(jīng)有限。而日本經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇乏力,日元在國際市場疲軟(升值潛力有限)。在美元危機(jī)中受害最大的將是美國和中國,中美本著互惠的原則是最有可能一起合作的。所以,美元跌勢和人民幣升勢中孕育著新的世界和諧穩(wěn)定的重大機(jī)會,也孕育著中國真正成為大國,美國保持住其地位不再進(jìn)一步衰落的機(jī)會,其相互合作將對國際貨幣體系的穩(wěn)定和世界經(jīng)濟(jì)的持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展起到關(guān)鍵性作用。

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